近幾個月來，“不著陸”情景——即美國經(jīng)濟(jì)保持增長，通脹重新抬頭，美聯(lián)儲幾乎沒有降息空間——已基本從美國債市話題中消失。

現(xiàn)在，僅一份井噴式的非農(nóng)就業(yè)報告便讓這個話題重回市場焦點。

上周五公布的數(shù)據(jù)顯示，美國非農(nóng)就業(yè)人口增長速度為6個月來最快，失業(yè)率意外下降，工資上漲，進(jìn)而推高了美國國債收益率，并促使投資者瘋狂減少押注美聯(lián)儲將于下月降息50個基點的押注。

對于交易員來說，這是最新一次痛苦的調(diào)整，他們此前一直在為經(jīng)濟(jì)增長放緩、溫和通脹和大幅降息做準(zhǔn)備，大量買入對美聯(lián)儲利率政策敏感的短期美國國債。相反，上周五的報告重新引發(fā)了對經(jīng)濟(jì)過熱的新一輪擔(dān)憂，破壞了美債的漲勢;相比之下，此前2年期美債收益率已跌至多年低點。

DWS Americas固定收益主管George Catrambone表示:“痛苦交易始終是較高的短端利率，因為市場消化了降息幅度較小的預(yù)期?？赡馨l(fā)生的情況是，美聯(lián)儲要么不再降息，要么發(fā)現(xiàn)自己不得不再次加息。”

最近的市場辯論主要集中在經(jīng)濟(jì)是否能夠?qū)崿F(xiàn)經(jīng)濟(jì)減速而不陷入衰退的“軟著陸”，還是轉(zhuǎn)向嚴(yán)重衰退的“硬著陸”。美聯(lián)儲本身也曾暗示，在對抗通脹兩年多之后，其工作重點將轉(zhuǎn)向防止就業(yè)市場惡化，而美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向降息的舉措始于9月降息50個基點。

但上周五的就業(yè)報告為一些人提供了證據(jù)，他們認(rèn)為在美國股市處于創(chuàng)紀(jì)錄高位、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步擴張、通脹尚未回到美聯(lián)儲目標(biāo)水平的情況下，美聯(lián)儲降息存在脫節(jié)。簡而言之，這是一個不著陸的場景。

包括Stanley Druckenmiller和Mohamed El-Erian在內(nèi)的許多知名投資者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家警告稱，美聯(lián)儲不應(yīng)被市場對低利率的預(yù)測或自己的預(yù)測所束縛，El-Erian警告稱，“通脹并未消亡”。美國前財長薩默斯周五在一篇文章中稱，"不著陸"和"硬著陸"是美聯(lián)儲必須考慮的風(fēng)險，并稱上月的大幅降息是"一個錯誤"。

華爾街資深人士Ed Yardeni表示，美聯(lián)儲年內(nèi)的貨幣寬松政策可能已經(jīng)結(jié)束，因為周五強勁的非農(nóng)報告突顯了經(jīng)濟(jì)的頑強韌性。Yardeni認(rèn)為，市場激進(jìn)的降息定價已經(jīng)積累了風(fēng)險，因此美聯(lián)儲在這一決策上要更為謹(jǐn)慎。風(fēng)險在于，額外的寬松政策會助長投資者的興奮，這將為痛苦的市場事件奠定基礎(chǔ)。Yardeni表示：“任何進(jìn)一步的降息都會增加股市泡沫，增加出現(xiàn)1990年代式股市熔斷(A 1990's-style melt-up)的幾率?！?/p>

前美聯(lián)儲理事Randy Kroszner同樣認(rèn)為，如果數(shù)據(jù)證明有必要，美聯(lián)儲可以選擇不降息：“如果數(shù)據(jù)仍然像這樣超預(yù)期，美聯(lián)儲可能會決定完全不降息?！?/p>

對一些人來說，美聯(lián)儲上月的大幅降息，加上中國出人意料的刺激措施，使人們對全球經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂有所減弱。Brandywine Global Investment Management投資組合經(jīng)理Tracy Chen表示:“現(xiàn)在降息50個基點應(yīng)該是不可能的了。美聯(lián)儲的寬松政策和中國的刺激措施增加了不著陸的可能性?！?/p>

與此同時，原油價格飆升后，通脹擔(dān)憂再次抬頭。衡量債券交易員通脹預(yù)期的10年期盈虧平衡利率從9月中旬的三年低點反彈至兩個月高點。本周將公布關(guān)鍵的CPI數(shù)據(jù)。

掉期交易員預(yù)計，美聯(lián)儲將在11月的會議上降息24個基點，這意味著降息25個基點不再被視為必然。市場預(yù)計，到2025年10月，美聯(lián)儲將總共降息150個基點，低于9月底預(yù)計的降息約200個基點。

對美聯(lián)儲降息預(yù)期的降溫給債券購買狂潮潑了一盆冷水。此前，美國國債連續(xù)5個月上漲，創(chuàng)下2010年以來的最佳漲幅。自上月美聯(lián)儲會議以來，10年期美國國債收益率躍升超過30個基點，自去年8月以來首次接近4%。

Amerant Investments Inc.首席投資官Baylor Lancaster-Samuel表示："美聯(lián)儲在其雙重使命中強調(diào)了勞動力市場的重要性，這促使美聯(lián)儲上月大幅降息，而現(xiàn)在我們有證據(jù)表明，勞動力市場狀況良好。這肯定在某種程度上屬于'小心你的愿望'的類別。"

這種說法的轉(zhuǎn)變也顛覆了最近流行的押注美聯(lián)儲激進(jìn)寬松政策的策略：所謂的美債收益率曲線趨陡。在這種策略中，交易員押注短期債券的表現(xiàn)將優(yōu)于長期債券?，F(xiàn)實情況卻相反，2年期美國國債收益率上周躍升36個基點，為2022年6月以來的最高水平。2年期美國國債收益率為3.9%，僅比10年期美國國債低6個基點，較9月底的22個基點有所收窄。

彭博外匯策略師Alyce Andres表示：“上周五，收益率走高，剩余多頭倉位停止，投資者積極試圖在利率走高之前鎖定利率。由于有通脹潛伏的跡象，很少有人擔(dān)心勞動力市場崩潰，而且經(jīng)濟(jì)勢頭正處于積極的軌道上，因此有可能完全避免軟著陸，而傾向于不著陸?！?/p>

隨著人們重新關(guān)注通脹，本周的CPI報告將顯得很重要。預(yù)計美國9月核心CPI環(huán)比增速將在8月份達(dá)到0.3%后，降至0.2%。美聯(lián)儲理事沃勒曾表示，他在9月18日政策會議前不久獲得的通脹數(shù)據(jù)最終促使他支持加息50個基點。

可以肯定的是，目前的市場定價表明，軟著陸仍是投資者的基本預(yù)測。10年期美債盈虧平衡通脹率為2.2%，基本符合美聯(lián)儲2%的通脹目標(biāo)。掉期市場顯示，交易員預(yù)計美聯(lián)儲將在2027年以2.9%左右的利率結(jié)束其寬松周期，這與被普遍視為中性的利率水平一致。

TCW全球利率聯(lián)席主管Jamie Patton則認(rèn)為，最新的就業(yè)數(shù)據(jù)不足以改變美聯(lián)儲堅持寬松政策的必要性，因為包括辭職率下降、汽車貸款和信用卡違約率上升在內(nèi)的所有數(shù)據(jù)都表明，就業(yè)市場走軟，經(jīng)濟(jì)面臨下行風(fēng)險。Patton表示："一個數(shù)據(jù)點不會改變我們的宏觀觀點，即就業(yè)市場整體正在走弱。"

Patton表示，她利用上周五的拋售買進(jìn)了更多的2年期和5年期美國國債，增加了押注曲線趨陡的倉位。Patton稱：“通脹擔(dān)憂的重燃可能會阻止美聯(lián)儲降息，但這將增加美聯(lián)儲將借貸成本過長時間維持在過高水平，最終導(dǎo)致更大程度的衰退的風(fēng)險。”