田園 金濤

　　貨幣國際化是一個由世界經濟格局、歷史窗口、眼光和抉擇、權衡和取舍共同作用的一國經濟地位外部顯化過程。人民幣國際化是中國走向強國進程中的重要一環(huán)。人民幣作為一種新興市場國家的貨幣，創(chuàng)造性地發(fā)展出了離岸模式的本幣國際化路徑，占據了全球儲備貨幣的重要地位，這在人類貨幣體系的漫長演進歷史中極為罕見。《一種貨幣，兩個市場：人民幣國際化的離岸探索》就是一部回溯和詮釋人民幣國際化獨特實踐的專著，旨在給相關研究人士提供一些參考。

　　人民幣于2016年正式加入國際貨幣基金組織的特別提款權（SDR）籃子，成為繼美元、歐元、日元、英鎊后的第五個成員，這也是SDR創(chuàng)建以來首次納入發(fā)展中國家的貨幣，也是唯一一種沒有實現資本項目可兌換而獲得國際儲備貨幣地位的幣種。人民幣獨特的國際化路徑和地位引發(fā)了世界廣泛的熱議和思考。

　　塞繆爾森說經濟學中很多想法要么太顯而易見，要么就不符合事實。我們的研究始于觀察分析那些既統(tǒng)一又矛盾的經濟現象。著名經濟學家約翰·弗拉明和羅伯特·蒙代爾于20世紀60年代分別提出經典的“三元悖論”。2013年，經濟學家Hélène Rey質疑了“三元悖論”的有效性，認為在全球金融周期背景下，只有通過宏觀審慎政策直接或間接管理資本賬戶，獨立的貨幣政策才有可能，這相當于給“三元悖論”附加了一個額外條件。這當中隱含的問題是，本幣國際化是否必然以資本賬戶的完全開放為前提？管控跨境資本流動是否必然會影響國際貨幣的儲備地位？事實上，最經典的經濟理論也常常充斥著矛盾，運用其解釋中國問題時，更需要加倍小心。

　　香港地區(qū)是國際金融中心，內地借助香港離岸市場，通過打造一個強大的人民幣離岸中心，有控制地、穩(wěn)慎地推動人民幣跨境使用，同時不斷地擴大在岸資本項目的可兌換程度，并將風險隔離在在岸市場之外，這種離岸模式的本幣國際化路徑，創(chuàng)新且獨特，成為人民幣國際化路徑的最優(yōu)選擇之一。與此同時，通過對在岸和離岸市場的管理和調適，利用豐富的“互聯(lián)互通”工具，中國可以實現對短期目標和長期戰(zhàn)略的協(xié)調控制，這就解釋了為何上述互不兼容的經濟目標可以同時實現，這個獨特的政策實踐不妨稱為“超越不可能三角”。

　　人民幣具有世界上特殊的“一種貨幣，兩個市場”的結構。人民幣（RMB）在岸市場使用貨幣符號CNY，離岸市場使用貨幣符號CNH，兩個市場運行著兩套規(guī)則不同的貨幣系統(tǒng)，形成了兩個不同形態(tài)的資本和金融市場，成為世界上結構最復雜的貨幣綜合體。

　　人民幣離岸市場的開啟和運用是一個相當自然的過程。離岸人民幣的使用首先從經常賬戶下的貿易結算開始，隨著中國貿易份額的持續(xù)擴大，逐漸延展到資本項目下的使用。這一自然而然的過程還在于，當人民幣成為主要的貿易計價和結算貨幣以后，會自然而然地產生本幣頭寸，由此產生相關的金融安排，人民幣離岸市場便由此開始。

　　人民幣國際化離岸發(fā)展模式為什么可行，且行之有效？有三個支柱至關重要：其一，中國在歷史發(fā)展中形成了香港地區(qū)“一國兩制”的政治架構，這是人民幣離岸市場得以建立和發(fā)展，并在中國在岸市場尚未實現資本項目可兌換的情況下，穩(wěn)健迅速推動人民幣跨境使用，并成為國際儲備貨幣的制度基礎和根本前提。其二，中國在岸市場和離岸市場有著順暢和密切的溝通機制，使得人民幣綜合體的價格聯(lián)動關系雖然處在“三元悖論”框架下“非角點解”的不穩(wěn)定系統(tǒng)中，但仍然可以實現審慎的監(jiān)管和精準的調適。其三，中國經濟有很強的韌性，在岸市場有很強的調控能力，這釋放了離岸市場運用各類創(chuàng)新機制和金融工具的時間和空間，得以有效防范離岸市場有時表現出的劇烈波動對在岸市場的影響沖擊。上述三個支柱缺一不可，共同構成了人民幣離岸市場發(fā)展的“定海神針”。

　　當世界進入后布雷頓森林體系后，國際貨幣格局的“中心化”程度進一步提高。中國經濟的韌性決定了貨幣政策的較大空間，但香港實行貨幣局下的聯(lián)系匯率制度，受美聯(lián)儲的政策影響較大。當中美出現利率倒掛時，會對兩個市場的溝通、協(xié)調和調適提出更高的要求，這考驗信心和定力，考驗社會普遍共識的形成，尤其是在關鍵時刻你是否相信市場經濟？你相信到什么程度？

　　國際貨幣體系仍在博弈中滾滾向前，地緣政治沖突加速了這一進程，人民幣在國際舞臺中的作用更為重要。與此同時，科技力量也在推動金融變革，區(qū)塊鏈和數字貨幣也逐漸進入公眾的視野，香港地區(qū)更是在區(qū)塊鏈技術的實踐中敢為人先。我們堅定地認為人民幣會在未來的國際貨幣格局中占據更大份額，扮演更重要的角色。

　　本版專欄文章僅代表作者個人觀點。