（本文作者鐘正生，平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

　　2024年10月7日，10年美債利率升破4%大關(guān)，為7月31日以來首次；10月11日收于4.08%，自美聯(lián)儲(chǔ)9月18日降息以來累計(jì)上漲了43BP。

　　美債利率為何大幅上行？一是，9月下旬以來，市場降息預(yù)期上修，受美聯(lián)儲(chǔ)主動(dòng)引導(dǎo)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)客觀走強(qiáng)的共同作用。

　　二是，美債隱含通脹預(yù)期上行，先后受到罷工、工資上漲、油價(jià)反彈和最新CPI數(shù)據(jù)強(qiáng)于預(yù)期的拉動(dòng)。

　　三是，美國債務(wù)規(guī)模在10月1日新財(cái)年后再上臺(tái)階，美債供給階段增加并抬升美債利率。

　　四是，美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備金規(guī)模較快下降，即銀行體系流動(dòng)性偏緊，也可能助推美債利率上行。

　　展望后市，我們預(yù)計(jì)10年美債利率可能在未來1-2個(gè)月保持4%左右偏高水平運(yùn)行。經(jīng)濟(jì)基本面方面，美國經(jīng)濟(jì)和就業(yè)有望保持一定韌性，疊加四季度通脹上行風(fēng)險(xiǎn)有所上升，目前市場預(yù)期的降息路徑在修正后相對(duì)合理，即預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)再進(jìn)行2次25BP的降息，穩(wěn)步推進(jìn)利率“校準(zhǔn)”。流動(dòng)性方面，預(yù)計(jì)在美聯(lián)儲(chǔ)暫停縮表以前，美國銀行體系流動(dòng)性環(huán)境保持偏緊，并對(duì)美債利率形成一定支撐。

　　對(duì)中國資產(chǎn)的影響。在近期中國資產(chǎn)估值快速上升的背景下，美債利率反彈可能加劇中國相關(guān)股票價(jià)格波動(dòng)，但不改全球資金“再配置”于中國資產(chǎn)的大方向。一方面，近期中國相關(guān)股票的估值壓力上升，美債利率反彈可能增大這一壓力。以港股為例，9月17日至10月10日，恒生指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（相對(duì)于美債）水平由8.1%下降至5.6%，已跌至“危險(xiǎn)水平”之下。但另一方面，今年以來中國相關(guān)股票與10年美債利率的相關(guān)性弱化，中國資產(chǎn)表現(xiàn)更取決于“內(nèi)因”而非“外因”。在“內(nèi)因”驅(qū)動(dòng)下，全球資金“再配置”于中國資產(chǎn)拉開序幕，未來仍有空間。

　　對(duì)大類資產(chǎn)的影響。

　　1、美科技股會(huì)否再次成為“避風(fēng)港”？近期美債利率的反彈對(duì)美股大盤而言“弊大于利”，科技股可能相對(duì)周期股更加“抗跌”，但難以像今年1-4月那樣強(qiáng)勢上漲。

　　2、黃金會(huì)否受到美債利率上行的壓制？美債利率（尤其實(shí)際利率）的上行，或多或少將對(duì)金價(jià)形成壓力。今年以來，黃金現(xiàn)價(jià)與10年美債實(shí)際利率的30交易日滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)，在79%的交易日里為負(fù)。

　　3、歐元、日元和人民幣抵御利差走闊的能力如何？我們認(rèn)為，當(dāng)前日元最易受到美債利率反彈的沖擊，歐元次之，人民幣抵御利差走闊的能力最強(qiáng)。截至10月10日，日元、歐元以及人民幣兌美元匯率，與10年本國和美國國債利差的30交易日滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)，分別為0.93、0.59和-0.22。中國方面，偏高的美債利率可能加大人民幣進(jìn)一步升值的難度和空間，但得益于有力的經(jīng)濟(jì)政策加碼，國際資金對(duì)人民幣資產(chǎn)重拾信心，有望令人民幣繼續(xù)保持相對(duì)獨(dú)立的走勢。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美國就業(yè)和經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行，美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏不確定，全球地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期上升等。

　　本文僅代表作者觀點(diǎn)。