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　　◎馮心怡 記者 郭成林

　　上市公司破產重整過程中超低價轉增股份支付添新案例。10月23日，仁東控股（維權）公告，公司、臨時管理人分別與投資人聯(lián)合體成員或其指定主體簽署《預重整投資協(xié)議》，合計獲得投資金額約8.32億元。本次預重整受讓價為1.30元/股和2.00元/股，遠低于預重整投資協(xié)議簽署日收盤價7.06元/股，大尺度突破了交易所規(guī)定一般不低于市價80%規(guī)定的紅線。公告一出就受到中小投資者質疑。

　　如此超低價受讓轉增股份是否變相損害中小股東利益？如何保障話語權較小的中小股東的權益？如何平衡重整方、債權人、中小股東各方利益？這是近期不少破產重整案例各方需要面對的問題。

　　此次破產重整，中信系在其中扮演了主要角色，財務顧問是中信證券，戰(zhàn)略投資人是中信資本，中信銀行則提前受讓了其他機構對仁東控股的部分債權。這三者都是中信集團旗下的重要成員。

　　每股轉增價格畸低

　　公告顯示，仁東控股臨時管理人依法確定產業(yè)/戰(zhàn)略投資人中信資本，財務投資人廣州資產、招商平安資產、水木同德股權投資、豐匯投資組成的聯(lián)合體為仁東控股中選預重整投資人。其中，中信資本出資約1.50億元，5家財務投資人合計出資約6.82億元。如公司重整程序順利推進，《預重整投資協(xié)議》順利履行，根據(jù)《預重整投資協(xié)議》之安排，公司重整完成后，中信資本或其指定主體將成為公司第一大股東，各投資人均不取得公司的控制權。

　　根據(jù)《預重整投資協(xié)議》，戰(zhàn)略投資人中信資本將按照1.30元/股的價格，出資1.50億元受讓1.15億股仁東控股轉增股票；5家財務投資人將按照2.00元/股的價格，出資6.82億元受讓3.41億股仁東控股轉增股票。若按此方案成功重整，公司的總股本將從目前的5.6億股擴增至10.16億股。

　　預重整投資協(xié)議簽署日即10月21日，仁東控股股票收盤價為7.06元/股，戰(zhàn)略投資人與財務投資人受讓轉增股票的價格分別為預重整投資協(xié)議簽署日收盤價的18.41%和28.33%。這與深交所相關規(guī)定劃出的80%折價率明顯不符。

　　根據(jù)深交所相關規(guī)定，破產重整的轉增價格不得低于上市公司股票在投資協(xié)議簽署當日（遇到非交易日的，則以簽署日前一個交易日為基準日）收盤價的80%。如果轉增價格低于這個比例，上市公司或管理人需要聘請財務顧問出具專項意見并披露。

　　對此，中信證券出具的《關于仁東控股預重整投資人受讓資本公積轉增股份價格的專項意見》稱，該定價系依據(jù)仁東控股實際情況、預重整投資人面臨風險情況、市場同類案例等綜合協(xié)商確定。

　　有小股東對此分析稱，中信證券出具的《關于仁東控股預重整投資人受讓資本公積轉增股份價格的專項意見》，只是籠統(tǒng)地說明重整投資人受讓公司轉增股份后可能面臨的風險，并沒有充分地解釋其以超低價格受讓股權的合理性，更沒有充分說明本次交易在大幅度稀釋原有股東股權的情形下不存在損害上市公司股東合法權益的情形。

　　轉增價格被小股東質疑

　　超低價轉增支付，顯然會大幅稀釋沒有獲得轉增股份的原有股東的權益。10月22日，有投資者在仁東控股股吧表示：“簡直是搶錢，轉股價太低了?！?/p>

　　對比具體案例可見，仁東控股此次方案折價率明顯低于其他破產重整公司。據(jù)披露，自2023年至今，A股公司破產重整案例有13家已經給出了轉增價格，12家的折價率在30%至60%之間；只有東方海洋（維權）一家的折價率是16.8%，低于仁東控股。

　　近年來，上市公司重整的股份支付定價問題備受關注，一些案例因受讓價格過低遭到質疑。*ST豆神（目前簡稱：豆神教育）的破產重整案就因轉增價格過低，曾被監(jiān)管問詢。據(jù)查，該公司的轉增股份的折價率為26.67%至50%。

　　有投行人士接受上海證券報記者采訪表示，仁東控股方案中每股受讓價確實較低，若未來公司股價在二級市場一路走高，和受讓價差異繼續(xù)擴大，應該會引起監(jiān)管部門關注，公司未必能順利拿到“路條”。

　　上述人士稱，監(jiān)管層應警惕通過重整達到“花式保殼”現(xiàn)象，從上市公司未來穩(wěn)健發(fā)展的角度來看，應鼓勵真正有產業(yè)背景者成為戰(zhàn)略投資人。

　　上海市君和律師事務所高級合伙人李敬彥表示，重整項目中，受讓價與市價價差通常介于30%至60%之間，但本次折價率遠遠低于這個區(qū)間。這或與近期A股整體走勢大幅向上有關，而且仁東控股主營為支付業(yè)務，屬于比較熱的“跨境支付”相關概念，因此存在短期放大的價差。

　　高額債務待清償

　　公告顯示，本次重整投資款將用于清償各類債務、支付破產費用及共益?zhèn)鶆詹⒀a充公司流動資金等。

　　2024年4月，中興財光華會計師事務所對仁東控股2023年度財務報告出具了帶強調事項段落的無保留意見審計報告。強調事項包含：截至2023年末，仁東控股借款逾期約8.53億元，較上期借款逾期約8.65億元，減少1166.69萬元，償債壓力較大，持有的主要子公司股權因借款逾期被凍結。

　　據(jù)統(tǒng)計，自2020年至2023年，仁東控股年報均顯示公司凈利潤處于虧損狀態(tài)。

　　那么，本次8.32億元的資金流入能否解決公司高負債問題？

　　李敬彥認為，即便本次8.32億元全部用于清償債務，仁東控股仍有幾十億元負債。此外，仁東控股大部分資產數(shù)字來自子公司商譽價值。因此，本次預重整對短期消除公司債務危機是明確的。但長期來看，公司第一大股東發(fā)生變更后，各家債權人未來對公司的態(tài)度如何，是否能紓困化債，仍待觀察。

　　記者注意到，仁東控股今年6月發(fā)布公告稱，興業(yè)銀行已將其對仁東控股的1.57億元債權依法轉讓給中信金融資產深圳分公司。2023年12月，中信銀行將其享有的仁東控股3.75億元債權本金及利息、罰息和其他費用等全部權利，依法打包轉讓給中信金融資產深圳分公司。

　　李敬彥表示，中信投資與中信資產同屬中信集團旗下，該債權在本次重整完畢后是否會被清償，中信資產是否也會作為關聯(lián)方對公司提供更大支持，或延期減免該筆債權，仍有待后續(xù)了解?！皩ν顿Y者來說，預重整投資人的名號大小只是表象，他們期待的是真正在公司業(yè)務層面提供助力、幫助公司經營做好的投資人?！彼f。

　　上海融力天聞律師高級合伙人江璐表示，投資人資金能在一定程度上緩解仁東控股的財務壓力，但是否能夠完全解決公司的高負債問題，還需要結合公司后續(xù)的經營狀況、資產重組進展、債權人的支持程度以及市場環(huán)境等多方面因素來綜合判斷。

　　略讓中小股東期待的是，中信證券在《預重整投資人受讓資本公積轉增股份價格的專項意見》中“畫了個餅”：“根據(jù)預重整投資人提供的投資方案，除現(xiàn)金對價外，預重整投資人將提供其他有利于提升公司價值的業(yè)務資源支持和賦能?！?/p>