3季報出爐，金種子酒虧損擴大，華潤精心謀劃的組織、產(chǎn)品重塑、資產(chǎn)重整等改革措施依舊毫不見效，這給此前激進自信、直呼“翻倍”的總經(jīng)理何秀俠潑了一盆冷水，也給華潤啤+白戰(zhàn)略一記重創(chuàng)。

　　在10月30日前三季度業(yè)績線上說明會上，面對投資者對金種子酒經(jīng)銷商打款難、馥合香系列培育進展慢、毛利率和存貨周轉率遠落后于行業(yè)等焦點的追問，總經(jīng)理何秀俠也不得不坦言，金種子經(jīng)銷商也遇到資金困難，馥合香結構調(diào)整和銷售計劃都不達預期。

　　在連虧3年、今年前三季度虧損擴大，而且連續(xù)五年沒有分紅的情況下，金種子酒高管層整體薪酬待遇卻翻倍飆升，總經(jīng)理何秀俠更是劇增近3倍漲至304.96萬元，這與業(yè)績走勢不斷惡化完全相悖。

　　1、營收創(chuàng)近20年來單季度新低，凈利潤創(chuàng)近5年來新低　　

　　今年以來，金種子酒經(jīng)營業(yè)績的走勢如同“過山車”，畫風大變。在曇花一現(xiàn)的半年報經(jīng)營好轉后，前三季度又重回虧損軌道。

　　實際上，金種子酒2020年后便連虧3年，其中不止有白酒行業(yè)調(diào)整遇冷的因素，究其根源，更多的是企業(yè)自身經(jīng)營管理和市場策略失誤不當。在前三季度的財務數(shù)字上，金種子酒處境危急。

　　財報顯示，金種子酒2024年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入8.06億元，同比下降24.90%；凈利潤虧損9952.61萬元，虧損同比擴大；其中，第三季度形勢最為嚴峻，創(chuàng)下兩個歷史新低。第三季度實現(xiàn)營業(yè)收入1.39億元，同比下降54.41%，創(chuàng)下近20年來單季度新低紀錄；凈利潤虧損1.11億元，是近5年以來單季度新低。

　　對于業(yè)績虧損原因，金種子酒稱歸母凈利潤變動主要系行業(yè)競爭加劇，酒類銷售收入下降；同時公司本期注銷安徽金太陽醫(yī)藥經(jīng)營有限公司，公司藥品銷售收入同比減少。尤其需要警惕的是，金種子酒虧損慣性大、低端依賴高、變賣資產(chǎn)頻繁等特征進一步凸顯，這都在一定程度上預示中、短期內(nèi)業(yè)績難有改善空間。

　　首先，金種子酒業(yè)績趨勢性變差，不斷惡化。1季度盡管營收依舊處于縮減狀態(tài)，不過盈利短暫轉好，但是2季度又急轉直下，業(yè)績再次滑入虧損泥沼，同期營收或持續(xù)萎縮，3季度更是大幅震蕩，虧損擴大。

　　結合2024年第一季度盈利數(shù)據(jù)可知，金種子酒半年度實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤為1000—1500萬元，由于1季度歸母凈利潤為1764.49萬元，即2季度虧損264.49—764.49萬元，3季度再虧1.11億元。

　　前三季度虧損加劇與1季度扭虧為盈反差鮮明，半年報出爐時，金種子酒自稱通過精益生產(chǎn)、精優(yōu)采購等精細化管理，在白酒收入增長、費用精益、成本管控方面都取得了較大進步。不過《酒業(yè)內(nèi)參》當時便撰文指出，金種子酒扭虧為盈的根基非常脆弱，幾無持續(xù)性可言。

　　其次，營收過度依賴低端產(chǎn)品，且低端板塊收入大幅下降。產(chǎn)品方面，金種子酒的白酒產(chǎn)品按照零售價為基礎，細分為下列三檔次：高端（X>500 元/瓶）、中端（100＜X≤500 元/瓶）、低端（X≤100 元/瓶）。今年前三季度，金種子酒高端酒營收4776.71萬元，中端酒營收1.72億元，低端酒營收4.33億元，占比分別為5.8%、21%、53%，低端酒占比過半，高端產(chǎn)品放量不足。

　　不無隱憂的是，在今年大眾價格帶爆發(fā)、增長迅速的時候，金種子酒低端酒營業(yè)收入?yún)s不增反減，同比下降16.78%，跌幅顯著。對于一家以低端產(chǎn)品為主的酒企而言，這顯然是一個不利信號。

　　而這種不良態(tài)勢仍舊在加速演進，營收主力百元以下的低端酒，到了第三季度營收只有約5948.68萬元，相比去年同期的1.35億元腰斬有余；價位在100元至500元的中端酒今年第三季度僅實現(xiàn)3119萬元營收，去年同期約5447萬元，中低端都遭遇銷售阻力。

　　第三，金種子早已陷入了賣地圖存、斷臂求生的艱難困境，前期財報數(shù)字改善更多是一種假象，藥業(yè)等優(yōu)質資產(chǎn)剝離在后期會進一步?jīng)_擊財務報表。事實上，金種子的主營業(yè)務自從2013年起便開始萎縮，此后通過變賣資產(chǎn)美化業(yè)績的操作屢見不鮮。在2019年、2021、2022年均虧損的情況下，2020年因收到一筆土地補償款而實現(xiàn)盈利。

　　2023年，金種子酒當年虧損依舊，營收同比提升23.92%，然而凈利潤卻飆漲88.21%，原因何在？其實無非是年末“突擊”賣地增厚業(yè)績，與主營業(yè)務是否改善毫無關系。在甩賣模式下，醫(yī)藥業(yè)務安徽金太陽生化藥業(yè)有限公司（金太陽）將被出售。而金太陽對金種子酒意義重大，一度占據(jù)金種子整體營收的40%以上。目前，金太陽注銷事項已審核通過，因此金種子酒三季報中也提及，公司藥品銷售收入同比減少。

　　不少跡象表明，優(yōu)質資產(chǎn)的處置可能與資金鏈承壓關系密切，從現(xiàn)金流和償債能力指標中可一窺端倪。三季報顯示，2024年前九個月，公司凈現(xiàn)金流約為-1.50億元。其中，經(jīng)營性現(xiàn)金流-2.56億元，投資性現(xiàn)金流-829.23萬元。

　　現(xiàn)金流承壓可能進一步鉗制了市場推廣，在10月30日前三季度業(yè)績線上說明會上，有投資者提出，多家經(jīng)銷商反映看不到金種子線上廣告，這對動銷帶來不利影響，并質疑金種子酒因受現(xiàn)金流問題影響連累廣告投放。

　　此外，截至三季報，金種子酒速動比率連續(xù)5個季度低于1，而且不斷走低，這在堪稱“現(xiàn)金?！钡陌拙乒芍袠O為少見，表明金種子酒償債能力變低，財務風險升高。因此，盡管金種子酒聲稱剝離金太陽、處置房產(chǎn)是為了聚焦主業(yè)，但是緩解資金鏈“燃眉之急”應該也是關鍵動因之一。

　　2、何秀俠“翻倍”幻想破滅，重創(chuàng)華潤啤+白戰(zhàn)略

　　金種子酒不但長期掉隊，與其他三朵金花的差距越拉越大，而且由于自身經(jīng)營基礎薄弱，盡管產(chǎn)品線、渠道端有華潤系加持扶助，仍然未能將渠道優(yōu)勢轉化為業(yè)績表現(xiàn)，虧損形勢擴大。

　　管理層極其激進的目標規(guī)劃也令人詫異。2024年5月，金種子酒總經(jīng)理何秀俠曾指出，“賣馥7（馥合香馥7）一瓶是其他幾個產(chǎn)品一箱的利潤，我們在一兩百元價位段是有機會進入安徽前三的?！贝送猓€特別強調(diào)，馥合香2023年實現(xiàn)2個多億的銷售額，今年的目標最少5個億以上，明年再翻番，馥合香要做到2023年、2024年、2025年都是翻倍的節(jié)奏。

　　今年7月12日，何秀俠在2024年華潤酒業(yè)渠道伙伴大會暨創(chuàng)新發(fā)展論壇上自信地表示，“到目前為止，金種子酒應該是除了茅臺以外為數(shù)不多的順價品牌”。

　　然而，不切實際的設想與現(xiàn)實格格不入。2024年前3季度營收退坡、虧損加深的慘淡業(yè)績，毫不留情的擊穿了她的幻想。

　　實際上，在前三季度，以馥合香系列產(chǎn)品為代表的中高檔酒僅合計完成了2.2億元營收，對于能否完成既定目標，何秀俠在10月30日前三季度業(yè)績線上說明會上表示，由于消費環(huán)境變化，完成5億元目標仍有差距。

　　此外，有投資者連壞發(fā)問：請問金種子酒的經(jīng)銷商有沒有反饋打款難？管理層是否擔心任務完不成影響績效評價？明年是否會調(diào)低任務量？何秀俠回復稱市場普遍反饋今年收錢難，金種子經(jīng)銷商也遇到資金困難的情況，25年市場規(guī)劃增長預期會根據(jù)市場情況進行適當調(diào)整。

　　從前3季度的業(yè)績表現(xiàn)來看，金種子酒距何秀俠所說的“有機會進入安徽前三”又遠了一大截。 2024年前三季度，古井貢酒、迎駕貢酒增速強勁，營收分別同比增長19.53%、13.81%，凈利潤同比增長24.49%、20.19%，口子窖盡管降速，但是幅度較小，遠不如金種子酒震蕩明顯，尤其是金種子酒前三季度營收僅約為徽酒第三名口子窖的七分之一，差距一目了然。

　　除了規(guī)模，從盈利能力、渠道改造等經(jīng)營維度和趨勢來看，何秀俠極其激進的重回安徽白酒第一陣營的目標也遙不可及。此前，在渠道改造上，金種子要圍繞省內(nèi)市場完成渠道規(guī)劃與布局，實現(xiàn)17萬家底盤終端覆蓋和馥合香匹配核心終端的覆蓋目標，同時環(huán)安徽四省地級市渠道有布局，其他省份重點城市有布局及KA業(yè)務，率先推進全國化布局。

　　可從實際結果來看，全國化布局并不理想。目前金種子酒的主要營收依舊來自于省內(nèi)，今年上半年，金種子酒在安徽省內(nèi)、省外分別實現(xiàn)營業(yè)收入4.36億元、1.16億元。也就是說，全國范圍內(nèi)的營收不足省內(nèi)營收的三分之一，而且毛利率在全國21家白酒上市公司中長期處于斷層式的最低一檔。

　　金種子酒的業(yè)績走向不但不符華潤的預期設定，收效甚微，同時，也與近來監(jiān)管層呼吁分紅的倡導大相徑庭。2023年A股20家白酒上市公司中16家進行分紅，并且13家提升了分紅力度，而金種子酒不但是當年白酒板塊少有的不分紅酒企，而且連續(xù)五年未分紅。

　　整體來看，華潤啤酒的白酒業(yè)務主要由金沙酒業(yè)、金種子酒和景芝酒業(yè)構成，涉及白酒類型包括清香、濃香、醬香類。然而，在華潤系何秀俠的操盤下，金種子酒業(yè)績和白酒業(yè)務并沒有得到實質性改善，虧損擴大，依靠變賣“家產(chǎn)“艱難度日，這對華潤啤+白戰(zhàn)略無疑是一個沉重打擊。

　　令人疑惑的是，在金種子酒連年巨虧、華潤扶持未見成效、連續(xù)五年未分紅之際，高管層卻大幅漲薪，尤其今年前三季度虧損幅度陡然變寬與之構成鮮明對比。2023年金種子酒董監(jiān)高合計報酬卻由2022年的不到660萬元大幅增長至1279.43萬元。其中總經(jīng)理何秀俠大幅漲薪至304.96萬元，同比增長210.36萬元，占到董監(jiān)高總報酬的23%。