機(jī)構(gòu)：中金公司

研究員：鄭欣怡/李詩(shī)雯/陳昊/彭虎

2Q24 業(yè)績(jī)超過(guò)我們預(yù)期

銳捷網(wǎng)絡(luò)公布2024 年中報(bào)：1H24 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.43 億元，同比增4.40%，歸母凈利潤(rùn)1.54 億元，同比增長(zhǎng)10.08%，扣非凈利潤(rùn)1.25 億元，同比下降5.54%。對(duì)應(yīng)到2Q24 單季度，公司營(yíng)收為28.97 億元，同比增長(zhǎng)8.13%，環(huán)比增長(zhǎng)34.95%，歸母凈利潤(rùn)為1.51 億元，同比增長(zhǎng)645.54%，環(huán)比增長(zhǎng)6456.85%。

2Q24 業(yè)績(jī)超出我們和市場(chǎng)預(yù)期，主要由于：1）網(wǎng)絡(luò)設(shè)備行業(yè)需求回暖，尤其是互聯(lián)網(wǎng)客戶需求旺盛，1H24 網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入39.85 億元，同比增長(zhǎng)11%；2）雖然2Q24 綜合毛利率受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)、客戶降本等因素影響，同比下降2.8ppt 至34.1%，公司積極推進(jìn)各項(xiàng)管理改進(jìn)舉措，費(fèi)用管控成效顯著，2Q24 銷售&管理&研發(fā)費(fèi)用率合計(jì)同/環(huán)比分別下降7.0/12.4ppt至31.5%，帶動(dòng)公司單季度凈利率提升至5.2%，達(dá)到歷史較高水平。

發(fā)展趨勢(shì)

受益國(guó)內(nèi)AI 算力浪潮，數(shù)據(jù)中心高速交換機(jī)放量增長(zhǎng)。公司緊抓AI 浪潮帶來(lái)的機(jī)遇，智算中心網(wǎng)絡(luò)解決方案實(shí)現(xiàn)規(guī)模化落地，先后以較大份額中標(biāo)多家頭部互聯(lián)網(wǎng)廠商智算中心建設(shè)，1H24 實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)中心交換機(jī)收入16.85 億元，同比增長(zhǎng)62%，銷量、單價(jià)分別同比增長(zhǎng)34%、21%；毛利率同比下降5.9ppt 至27.64%，主要系客戶降本、互聯(lián)網(wǎng)白盒占比提升、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等因素影響。根據(jù)IDC，1Q24 銳捷交換機(jī)銷售額為1.39 億美元，其中200G/400G交換機(jī)收入占比高達(dá)50%，較2023 年末（30%）提升20ppt，高速產(chǎn)品放量增長(zhǎng)。除交換機(jī)外，公司發(fā)布400G/800G 自研LPO 光模塊，以適配智算中心降能耗訴求。展望2H24，我們預(yù)期互聯(lián)網(wǎng)智算需求有望繼續(xù)保持高景氣，公司200G 以上高速數(shù)通交換機(jī)持續(xù)交付，同時(shí)高毛利的企業(yè)網(wǎng)產(chǎn)品需求有望結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，公司綜合毛利水平有望在下半年環(huán)比修復(fù)。

園區(qū)產(chǎn)品保持重點(diǎn)行業(yè)份額領(lǐng)先，國(guó)際市場(chǎng)覆蓋面擴(kuò)大。根據(jù)IDC，銳捷園區(qū)交換機(jī)在國(guó)內(nèi)高職教和批發(fā)行業(yè)市占率排名第一、普教行業(yè)排名第二，企業(yè)級(jí)WLAN 市占率第二，外部環(huán)境壓力下公司不斷精進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新能力，更迭更具場(chǎng)景化能力、滿足客戶差異化需求的新品。出海方面，公司致力于擴(kuò)大國(guó)際市場(chǎng)覆蓋，中報(bào)顯示創(chuàng)新產(chǎn)品方案已進(jìn)入90 余個(gè)國(guó)家和地區(qū)，1H24 海外收入同比增長(zhǎng)58.1%至7.71 億元，得益于SMB 產(chǎn)品增長(zhǎng)強(qiáng)勁。

盈利預(yù)測(cè)與估值

考慮到公司費(fèi)用管控力度超出我們預(yù)期，我們上調(diào)2024/25 歸母凈利潤(rùn)6%/9%至5.10/6.66 億元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)35.0/26.8 倍2024/25 年市盈率。

維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，考慮到行業(yè)估值中樞下移，維持目標(biāo)價(jià)40.9 元，對(duì)應(yīng)45.6/34.9 倍2024/25 年市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有30%的上行空間。

風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)內(nèi)智算中心建設(shè)不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；白盒交換機(jī)毛利率承壓。

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