來源：招商策略研究

　　展望11月，市場在經(jīng)過了前期快速上行，行情擴(kuò)散后，將會(huì)進(jìn)入一段時(shí)間相對平穩(wěn)的階段，為下一個(gè)階段的行情進(jìn)行蓄力。前期諸多政策在公告后逐漸進(jìn)入驗(yàn)證期，而部分獲利盤在年底有動(dòng)力落袋為安。而短期賺錢效應(yīng)出來后，資金仍會(huì)繼續(xù)尋找新的機(jī)會(huì)，而11月中下旬又進(jìn)入開始對年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策預(yù)熱期，市場調(diào)整的空間也難以太大?？傮w來看，11月將會(huì)繼續(xù)體現(xiàn)為震蕩，結(jié)構(gòu)分化的局面，針對重磅會(huì)議的落地和預(yù)期，將會(huì)產(chǎn)生11月份階段性結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。后續(xù)市場有望圍繞財(cái)政政策發(fā)力方向和經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議預(yù)期進(jìn)行布局，總體來看，市場可能重回藍(lán)籌、質(zhì)量風(fēng)格。行業(yè)層面，仍兼顧以“穩(wěn)增長”“智安醫(yī)”為主要的選擇方向。

　　核心觀點(diǎn)

　　?大勢研判和核心邏輯：枕戈續(xù)力，靜候政策。9月26日政治局會(huì)議后，一系列穩(wěn)增長政策逐漸落地，前期一系列政策開始出現(xiàn)效果，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始有企穩(wěn)回升的跡象。即將召開的人大常委會(huì)，可能會(huì)討論與前期財(cái)政部召開新聞發(fā)布會(huì)時(shí)提到加力支持地方化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行特別國債支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級資本、疊加使用其他工具支持房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)等措施的具體規(guī)模。而在12月上旬和中旬，按照慣例，會(huì)召開政治局會(huì)議討論經(jīng)濟(jì)和2024年度中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，重要會(huì)議的接連召開，有助于市場對于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的信心。資金面來看，以中證A500ETF為代表的新指數(shù)ETF仍受市場熱捧，ETF作為投資工具仍具有較大吸引力。海外方面，美國大選結(jié)果或短期影響短期風(fēng)險(xiǎn)偏好，但A股的最終表現(xiàn)還是依賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和增量資金的情況。10月美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期重燃。此前持續(xù)走強(qiáng)的美元指數(shù)和美債收益率，如果能夠重歸下行趨勢，對于A股至少不是壞事?？傮w來看，市場在經(jīng)過了前期快速上行，行情擴(kuò)散后，將會(huì)進(jìn)入一段時(shí)間相對平穩(wěn)的階段，為下一個(gè)階段的行情進(jìn)行蓄力。

　　?風(fēng)格與行業(yè)配置思路：政策主導(dǎo)，回歸藍(lán)籌。我們判斷，在前期中小風(fēng)格占優(yōu)之后，隨著中小風(fēng)格補(bǔ)漲到位，交投占比出現(xiàn)較高的情況，并且此前大家預(yù)期的并購可能會(huì)隨著IPO節(jié)奏的逐漸恢復(fù)有所弱化，中小風(fēng)格繼續(xù)進(jìn)一步占優(yōu)的概率降低。后續(xù)，隨著11月即將召開的人大常委會(huì)提升穩(wěn)增長預(yù)期、四季度進(jìn)入業(yè)績修正和年底估值切換的階段、ETF目前已經(jīng)逐漸深入人心、中證A500進(jìn)入批量建倉期，偏藍(lán)籌風(fēng)格的指數(shù)有望獲得更加正面的支撐。行業(yè)選擇層面，考慮未來一兩個(gè)月的角度，綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點(diǎn)關(guān)注有望受益于政策催化和業(yè)績預(yù)期改善或增速較高的領(lǐng)域，具體涉及電子（消費(fèi)電子、半導(dǎo)體）、計(jì)算機(jī)（計(jì)算機(jī)設(shè)備）、家電（白電、家電零部件、廚衛(wèi)電器等）、汽車（汽車零部件、乘用車）、機(jī)械設(shè)備（工程機(jī)械、自動(dòng)化設(shè)備）等行業(yè)。賽道選擇層面，11月重點(diǎn)關(guān)注五大具備邊際改善的賽道：國防軍工、汽車、人工智能、光伏、消費(fèi)電子。

　　?流動(dòng)性與資金供需：流動(dòng)性方面，10月以來央行貨幣政策持續(xù)發(fā)力，逆回購凈投放、LPR調(diào)降、啟用公開市場買斷式逆回購操作工具，進(jìn)一步增強(qiáng)流動(dòng)性跨期調(diào)節(jié)能力，有效平滑大額MLF到期引發(fā)的資金面波動(dòng)，貨幣市場流動(dòng)性仍然相對充裕。海外方面，美國通脹回落進(jìn)程放緩疊加經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，使得美國經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂緩解，市場對美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫，疊加臨近美國大選“特朗普”交易下，美債收益率和美元指數(shù)繼續(xù)沖高。股市資金供需方面，10月股票市場可跟蹤資金供給規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，資金供需繼續(xù)凈流入，融資資金成為主力增量資金，ETF凈流入有所放緩。隨著市場企穩(wěn)回升，10月重要股東凈減持規(guī)模有所擴(kuò)大?？紤]到11月解禁規(guī)模明顯回升，未來重要股東二級市場凈減持規(guī)?；蛴兴鶖U(kuò)大，資金需求或小幅回升。

　　?中觀景氣和行業(yè)推薦：關(guān)注有望受益于政策催化和業(yè)績預(yù)期改善或產(chǎn)能有望率先出清的領(lǐng)域。盈利方面，三季報(bào)業(yè)績基本披露完畢，受內(nèi)需不足、收入放緩等因素影響，A股盈利持續(xù)承壓。大類行業(yè)中消費(fèi)服務(wù)增速較高，信息技術(shù)盈利穩(wěn)健，金融地產(chǎn)凈利同比轉(zhuǎn)正，其中非銀改善明顯；醫(yī)藥、資源品和中游制造盈利仍疲軟。目前政策端已經(jīng)出現(xiàn)發(fā)力的積極信號，后續(xù)隨著政策的落實(shí)和實(shí)物工作量的形成，企業(yè)盈利有望改善，消費(fèi)服務(wù)、高新技術(shù)以及金融等領(lǐng)域盈利有望繼續(xù)改善。短期推薦關(guān)注盈利相對較高或改善的領(lǐng)域：1）負(fù)債成本改善、投資收益擴(kuò)大的金融板塊（非銀、銀行）；2）供需改善、價(jià)格上漲的部分資源品（有色金屬、化學(xué)制品）；3）低基數(shù)疊加需求穩(wěn)健或有改善的部分消費(fèi)領(lǐng)域（養(yǎng)殖業(yè)、飲料乳品、休閑食品、商貿(mào)零售等）；4）以及景氣改善的（半導(dǎo)體、通信、通信設(shè)備、工程機(jī)械）等TMT領(lǐng)域。中長期推薦關(guān)注產(chǎn)能出清拐點(diǎn)有望較快出現(xiàn)的領(lǐng)域。景氣方面，10月份景氣較高的領(lǐng)域主要集中在上游資源品、信息技術(shù)和金融地產(chǎn)領(lǐng)域，其中資源品板塊多數(shù)工業(yè)金屬和水泥價(jià)格上漲，中游制造領(lǐng)域汽車產(chǎn)銷同比跌幅收窄，消費(fèi)服務(wù)板塊整體仍待回暖，金融地產(chǎn)邊際改善，公用事業(yè)燃?xì)鈨r(jià)格下行。綜合盈利、行業(yè)景氣和交易等維度，11月份我們有望受益于政策催化、業(yè)績改善或增速較高的領(lǐng)域，具體涉及電子（消費(fèi)電子、半導(dǎo)體）、計(jì)算機(jī)（計(jì)算機(jī)設(shè)備）、家電（白電、家電零部件、廚衛(wèi)電器等）、汽車（汽車零部件、乘用車）、機(jī)械設(shè)備（工程機(jī)械、自動(dòng)化設(shè)備）等行業(yè)。

　　?賽道及產(chǎn)業(yè)趨勢投資：關(guān)注國內(nèi)AI最新進(jìn)展。海螺AI位列AI產(chǎn)品榜（web）9月全球增速榜、國內(nèi)增速榜雙榜單榜首。在首個(gè)文生視頻模型abab-video-1上線后一個(gè)月內(nèi)，海螺AI網(wǎng)頁版9月訪問量達(dá)497萬，同比增加867.41%。智譜AI推出具有AGI能力的AI智能體智譜AutoGLM。AutoGLM已克服大模型智能體任務(wù)規(guī)劃和動(dòng)作執(zhí)行存在的能力拮抗、訓(xùn)練任務(wù)和數(shù)據(jù)稀缺、反饋信號稀少和策略分布漂移等智能體研究和應(yīng)用難題。

　　?政策端：1）總量政策方面，發(fā)改委和財(cái)政部分別召開發(fā)布會(huì)，介紹增量政策部署情況。其中，財(cái)政部提到未來可能的增量政策包括大規(guī)模化債、增發(fā)特別國債補(bǔ)充銀行資本、中央加大力度舉債等。貨幣政策方面，央行降息25BP、10月公開市場國債買賣操作全月凈買入債券面值為2000億元。2）資本市場方面，10月兩項(xiàng)支持資本市場發(fā)展的結(jié)構(gòu)性貨幣工具已落地。3）地產(chǎn)政策方面，住建部發(fā)布會(huì)提到通過貨幣化安置等方式，新增實(shí)施100萬套城中村改造和危舊房改造，以及年底前，將“白名單”項(xiàng)目的信貸規(guī)模增加到4萬億。此外，存量房貸利率下調(diào)工作已經(jīng)開始，各地因城施策力度加大，深圳印發(fā)收儲(chǔ)政策文件。4）產(chǎn)業(yè)政策方面，10月主要聚焦于新質(zhì)生產(chǎn)力，包括低空經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)新藥、光芯片、人工智能等方面。同時(shí)，數(shù)據(jù)要素、新材料及雙碳方面也有重要部署。

　　?風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，海外政策超預(yù)期收緊。

　　01

　　2024年10月簡明復(fù)盤與11月核心觀點(diǎn)

　　1、10月簡明復(fù)盤——指數(shù)分化明顯，小盤風(fēng)格指數(shù)占優(yōu)

　　在上個(gè)月的月度觀點(diǎn)報(bào)告中，我們寫道“展望10月，隨著9月指數(shù)大漲確認(rèn)了中期低點(diǎn)，未來市場整體大方向上以上行趨勢為主。但如果短期漲幅過大，也不排除出現(xiàn)階段性的震蕩加劇的情況。由于本輪行情很大程度上與政策發(fā)力有很大關(guān)系，10月的政策力度是否能夠超預(yù)期，成為后續(xù)市場上行高度的關(guān)鍵。ETF是這一輪行情企穩(wěn)回升主力增量資金，未來有望繼續(xù)保持增量的趨勢，有利于各行業(yè)的龍頭和權(quán)重股。結(jié)構(gòu)上，中期上行趨勢如果是政策驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)上行，選擇最好的行業(yè)龍頭中證A50或300質(zhì)量；如果產(chǎn)業(yè)趨勢選擇空間最大的方向，展望未來三年全社會(huì)智能化，人口老齡化，國家安全仍然是空間最大的方向，人工智能醫(yī)藥軍工自主可控等安全相關(guān)領(lǐng)域（智安醫(yī)）是可以考慮的中期主線，代表指數(shù)可以選擇科創(chuàng)50”。

　　實(shí)際情況來看，10月在業(yè)績披露期，結(jié)束了整體的快速大幅上行，而轉(zhuǎn)向了較大的分化，從10月8日至11月1日，主要指數(shù)漲跌互現(xiàn)，WIND全A指數(shù)微漲0.71%，上證指數(shù)跌1.93%，滬深300指數(shù)下跌3.18%，科創(chuàng)50漲7.7%。風(fēng)格方面，漲幅率先領(lǐng)漲的質(zhì)量指數(shù)率先調(diào)整，調(diào)整的幅度相對較大；紅利指數(shù)也表現(xiàn)不佳。而此時(shí)，隨著增量資金入場后，市場情緒升溫，投資中小市值股票的氛圍濃厚，北證50領(lǐng)漲小盤風(fēng)格指數(shù)，中證2000，中證1000皆錄得了小幅上漲。至此，本輪市場大漲從質(zhì)量開始、到科技科創(chuàng)龍頭，再向中小、小微風(fēng)格擴(kuò)散，所有類型的股票皆表現(xiàn)一遍。

　　行業(yè)表現(xiàn)方面，我們上期月報(bào)中提到“人工智能醫(yī)藥軍工自主可控等安全相關(guān)領(lǐng)域（智安醫(yī)）是可以考慮的中期主線”，10月與人工智能，國家安全如軍工、信創(chuàng)、半導(dǎo)體等自主可控領(lǐng)域表現(xiàn)較好；電子、計(jì)算機(jī)領(lǐng)漲，新能源、建筑建材等領(lǐng)域觸底回升。前期領(lǐng)漲的消費(fèi)、紅利等領(lǐng)域的相關(guān)板塊出現(xiàn)了明顯的調(diào)整。整體體現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，暫時(shí)不看業(yè)績的特征。

　　2、11月核心觀點(diǎn)——枕戈蓄力，政策主導(dǎo)

　　展望11月，市場在經(jīng)過了前期快速上行，行情擴(kuò)散后，將會(huì)進(jìn)入一段時(shí)間相對平穩(wěn)的階段，為下一個(gè)階段的行情進(jìn)行蓄力。前期諸多政策在公告后逐漸進(jìn)入驗(yàn)證期，而部分獲利盤在年底有動(dòng)力落袋為安的動(dòng)力，美國總統(tǒng)大選出爐也可能會(huì)造成短期擾動(dòng)。而短期賺錢效應(yīng)出來后，資金仍會(huì)繼續(xù)尋找新的機(jī)會(huì)，而11月中下旬又進(jìn)入開始對年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策預(yù)熱期，市場調(diào)整的空間也難以太大?？傮w來看，11月將會(huì)繼續(xù)體現(xiàn)為震蕩，結(jié)構(gòu)分化的局面，針對重磅會(huì)議的落地和預(yù)期，將會(huì)產(chǎn)生11月份階段性結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。后續(xù)市場有望圍繞財(cái)政政策發(fā)力方向和經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議預(yù)期進(jìn)行布局，總體來看，市場可能重回藍(lán)籌、質(zhì)量風(fēng)格。行業(yè)層面，仍兼顧以“穩(wěn)增長”“智安醫(yī)”為主要的選擇方向。

　　9月26日政治局會(huì)議后，一系列穩(wěn)增長政策逐漸落地，財(cái)政支出開始發(fā)力，廣義財(cái)政支出（一般公共支出加政府基金性支出）轉(zhuǎn)正，固定資產(chǎn)投資施工增速轉(zhuǎn)正，房地產(chǎn)銷售面積負(fù)值明顯收窄，二手房成交放量，10月制造業(yè)PMI重新回到50以上，這顯示前期一系列政策開始出現(xiàn)效果，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始有企穩(wěn)回升的跡象。11月4至8日將會(huì)召開人大常委會(huì)，可能會(huì)討論與前期財(cái)政部召開新聞發(fā)布會(huì)時(shí)提到加力支持地方化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行特別國債支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級資本、疊加運(yùn)用地方政府專項(xiàng)債券等工具支持房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)等措施的具體規(guī)模。而在12月上旬和中旬，按照慣例，會(huì)召開政治局會(huì)議討論經(jīng)濟(jì)和2024年度中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，重要會(huì)議的接連召開，在“切實(shí)增強(qiáng)做好經(jīng)濟(jì)工作的責(zé)任感和緊迫感”的主基調(diào)下，預(yù)期重要會(huì)議的接連召開有助于市場對于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的信心。

　　資金面來看，此前我們多次提到ETF可能是本輪居民資金入市的主要渠道之一，10月以來，盡管市場震蕩導(dǎo)致ETF凈流入規(guī)模較9月有所下降，且部分ETF出現(xiàn)凈贖回，但以中證A500ETF為代表的新指數(shù)ETF仍受市場熱捧，前期發(fā)行的20只中證A500聯(lián)接基金在11月將會(huì)進(jìn)入建倉期。同時(shí)，ETF整體份額在10月仍增加722億份，顯示出市場對于ETF的長期投資價(jià)值保持高度關(guān)注，ETF作為投資工具仍具有較大吸引力。

　　10月以來，個(gè)股活躍度明顯提升，融資融券成為階段性的主力增量資金，融資余額單月增加了2863億，接近前期高點(diǎn)，不過融資余額作為增量資金，具有自我強(qiáng)化趨勢、偏中小風(fēng)格，但是比較畏懼回撤，如果沒有其他增量資金的配合，市場回撤時(shí)，融資余額也會(huì)快速流出，對個(gè)股形成壓力。歷史上，當(dāng)融資余額與當(dāng)時(shí)的主力增量資金呈現(xiàn)趨勢背離時(shí)，市場也經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)階段性調(diào)整的特征。

　　三季報(bào)業(yè)績基本披露完畢，受內(nèi)需不足、收入放緩等因素影響，A股盈利持續(xù)承壓。大類行業(yè)中消費(fèi)服務(wù)增速較高，信息技術(shù)盈利穩(wěn)健，金融地產(chǎn)凈利同比轉(zhuǎn)正，其中非銀改善明顯；醫(yī)藥、資源品和中游制造盈利仍疲軟。值得關(guān)注的是：1）資本開支和在建工程增速持續(xù)放緩，未來供給端壓力有望減輕；2）滬深300及主板凈利潤增速轉(zhuǎn)正；非銀板塊盈利改善明顯；3）上證50、紅利指數(shù)、大盤成長、300質(zhì)量等指數(shù)自由現(xiàn)金流占總市值的比重有所提升。目前政策端已經(jīng)出現(xiàn)發(fā)力的積極信號，后續(xù)隨著政策的落實(shí)和實(shí)物工作量的形成，企業(yè)盈利有望改善，消費(fèi)服務(wù)、高新技術(shù)以及金融等領(lǐng)域盈利有望繼續(xù)改善。

　　根據(jù)公開發(fā)布的信息，2024年美國總統(tǒng)大選將于美東時(shí)間11月5日舉行，預(yù)計(jì)北京時(shí)間11月6日中午可基本確認(rèn)選舉結(jié)果，目前國內(nèi)總統(tǒng)選舉的主要關(guān)注點(diǎn)在如果特朗普上臺(tái)，會(huì)不會(huì)強(qiáng)調(diào)對中國商品征收高額關(guān)稅，從影響短期風(fēng)險(xiǎn)偏好，但實(shí)際上，無論是誰最終擔(dān)任美國總統(tǒng)，A股的最終表現(xiàn)還是依賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和增量資金的情況。2024年11月的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議于11月6日至7日舉行，由于10月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期重燃。此前在美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期削弱背景下，美元指數(shù)和美債收益率走高。如果能夠重歸下行趨勢，對于A股至少不是壞事。

　　風(fēng)格層面，近期市場中小風(fēng)格股票表現(xiàn)強(qiáng)勢，主要?dú)w因于補(bǔ)漲需求、資金流動(dòng)變化以及并購預(yù)期升溫等因素。然而，隨著中小風(fēng)格補(bǔ)漲到位、交投占比高企，以及IPO節(jié)奏逐漸恢復(fù)可能削弱并購預(yù)期，中小風(fēng)格繼續(xù)占優(yōu)的概率降低。大盤藍(lán)籌股可能在未來兩個(gè)月重新回歸，原因包括重磅會(huì)議接連召開提振對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心、四季度業(yè)績修正導(dǎo)致投資者關(guān)注業(yè)績、以及ETF重回流入態(tài)勢和中證A500聯(lián)接基金進(jìn)入建倉期對大盤藍(lán)籌風(fēng)格有利。綜合來看，四季度最后兩個(gè)月，市場可能會(huì)重新會(huì)偏藍(lán)籌，質(zhì)量類風(fēng)格。

　　行業(yè)選擇層面， 考慮未來一兩個(gè)月的角度，綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點(diǎn)關(guān)注有望受益于政策催化和業(yè)績改善或增速較高的領(lǐng)域，具體涉及電子（消費(fèi)電子、半導(dǎo)體）、計(jì)算機(jī)（計(jì)算機(jī)設(shè)備）、家電（白電、家電零部件、廚衛(wèi)電器等）、汽車（汽車零部件、乘用車）、機(jī)械設(shè)備（工程機(jī)械、自動(dòng)化設(shè)備）等。

　　3、11月核心關(guān)注點(diǎn)—內(nèi)需政策是否會(huì)進(jìn)一步發(fā)力，美聯(lián)儲(chǔ)降息和大選對A股的影響

　　（1）11月人大常委會(huì)公布的一系列財(cái)政政策措施和對年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的預(yù)期

　　11月4至8日將會(huì)召開人大常委會(huì)，可能會(huì)討論與前期財(cái)政部召開新聞發(fā)布會(huì)時(shí)提到加力支持地方化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行特別國債支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級資本、疊加運(yùn)用地方政府專項(xiàng)債券等工具支持房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)等措施的具體規(guī)模。而在12月上旬和中旬，按照慣例，會(huì)召開政治局會(huì)議討論經(jīng)濟(jì)和2024年度中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，重要會(huì)議的接連召開，市場自11月開始，就可能對年底的會(huì)議產(chǎn)生新的預(yù)期，將會(huì)影響市場情緒和對經(jīng)濟(jì)的信心。

　　（2）美聯(lián)儲(chǔ)降息、美國大選結(jié)果

　　目前，最大的外部環(huán)境變量是全球進(jìn)入降息周期，目前美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的概率較大，當(dāng)前這個(gè)位置附近，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏和幅度受到市場關(guān)注。除此之外，臨近美國大選，獲勝人選以及其政策導(dǎo)向，也是投資者較為關(guān)注的外部議題。

　　02

　　大勢研判核心邏輯：枕戈續(xù)力，靜候政策

　　展望11月，市場在經(jīng)過了前期快速上行，行情擴(kuò)散后，將會(huì)進(jìn)入一段時(shí)間相對平穩(wěn)的階段，為下一個(gè)階段的行情進(jìn)行蓄力。前期諸多政策在公告后逐漸進(jìn)入驗(yàn)證期，而部分獲利盤在年底有動(dòng)力落袋為安的動(dòng)力，美國總統(tǒng)大選出爐也可能會(huì)造成短期擾動(dòng)。而短期賺錢效應(yīng)出來后，資金仍會(huì)繼續(xù)尋找新的機(jī)會(huì)，而11月中下旬又進(jìn)入開始對年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策預(yù)熱期，市場調(diào)整的空間也不會(huì)太大?？傮w來看，11月將會(huì)繼續(xù)體現(xiàn)為震蕩，結(jié)構(gòu)分化的局面，針對重磅會(huì)議的落地和預(yù)期，將會(huì)產(chǎn)生11月份階段性結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

　　1、重磅會(huì)議接連召開后，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際改善，效果開始顯現(xiàn)

　　隨著9月26日政治局會(huì)議召開，一系列經(jīng)濟(jì)政策開始發(fā)揮效果，最直接的9月廣義財(cái)政支出（一般公共支出+政府基金性支出）增速明顯回升至轉(zhuǎn)正，前期發(fā)行的國債、地方政府專項(xiàng)債開始使用。相對應(yīng)的基建施工增速重新回正，顯示財(cái)政支出的力度加大。

　　此前安排的財(cái)政支出中，有3000億特別國債支持消費(fèi)品以舊換新，從9月的社會(huì)零售數(shù)據(jù)來看，家電、汽車、家具的銷量均出現(xiàn)了明顯的反彈，有力的支持了消費(fèi)數(shù)據(jù)的回暖。

　　前期一系列地產(chǎn)政策也開始發(fā)揮作用，10月以來30大中城市的新房銷售上行斜率明顯提升，較去年10月銷售面積從此前的雙位數(shù)負(fù)增長，收窄至-3.7%，止跌回穩(wěn)的態(tài)勢明顯。

　　最新公布的十月制造業(yè)PMI保持了回升的態(tài)勢，重新回到了50榮枯分水嶺以上。

　　總體來看，9月一系列會(huì)議召開后，政策力度明顯發(fā)力，政策效果開始顯現(xiàn)，此前對經(jīng)濟(jì)拖累較大的廣義政府支出+地產(chǎn)銷售的總金額開始觸底回升，廣義政府支出+地產(chǎn)銷售的總金額指標(biāo)是過去三年市場非常看重的指標(biāo)，歷次的反彈，如2022年4月之后，2022年10月之后的兩輪反彈，都是在這個(gè)指標(biāo)企穩(wěn)回升之后發(fā)生的。

　　從目前的政策態(tài)度和力度來看，廣義政府支出+商品房銷售金額在本輪政策發(fā)力后有望進(jìn)入上行周期，以抵消可能的未來出口和企業(yè)資本開始的下滑。因此，未來政策不斷發(fā)力有望對A股的情緒和估值產(chǎn)生持續(xù)的提振。

　　2、11月、12月重磅會(huì)議接連召開

　　?人大常委會(huì)

　　10月人大常委會(huì)擬推遲至11月初舉行，增量財(cái)政政策規(guī)模與細(xì)則有望落地。10月25日，十四屆全國人大常委會(huì)第三十二次委員長會(huì)議在北京人民大會(huì)堂舉行。趙樂際委員長主持會(huì)議。會(huì)議決定，十四屆全國人大常委會(huì)第十二次會(huì)議11月4日至8日在北京舉行。本次人大常委會(huì)有望審議通過10月12日財(cái)政部發(fā)布會(huì)提到的增量財(cái)政政策細(xì)則，10月25日，財(cái)政部副部長廖岷也在美國華盛頓受訪時(shí)表示中國這次推出的經(jīng)濟(jì)刺激政策“規(guī)模相當(dāng)大”，主要目的是提振內(nèi)需，實(shí)現(xiàn)年度經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)。他表示，財(cái)政刺激措施的具體內(nèi)容需經(jīng)法律程序，要等全國人大會(huì)議結(jié)束后才會(huì)公布。

　　10月人大常委會(huì)有望落地的具體措施及細(xì)則或主要包括以下三個(gè)方面：1）擬一次性增加較大規(guī)模債務(wù)限額置換地方政府存量隱性債務(wù)的具體規(guī)模；2）擬發(fā)行特別國債支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級資本的具體規(guī)模；3）其他可能的增量逆周期調(diào)節(jié)政策，包括是否考慮增發(fā)國債、是否調(diào)整年內(nèi)預(yù)算等。

　　? 中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議

　　12月將接連召開聚焦經(jīng)濟(jì)的政治局會(huì)議以及中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，對全年經(jīng)濟(jì)工作復(fù)盤并對明年經(jīng)濟(jì)工作做出部署。從市場表現(xiàn)來看，11月至中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議召開期間，市場多數(shù)上漲，從風(fēng)格表現(xiàn)來看，并無明顯特征。

　　從行業(yè)表現(xiàn)來看，家用電器（83%）、非銀金融（75%）、建筑材料（67%）、地產(chǎn)（67%）、建筑裝飾（58%）、鋼鐵（58%）、汽車（58%）、交運(yùn)（58%）、機(jī)械設(shè)備（58%）跑贏萬得全A的勝率較高。從漲跌幅排名來看，社會(huì)服務(wù)、家用電器、建筑裝飾、食品飲料、建筑材料這五個(gè)板塊漲幅居前的概率更高。

　　3、增量資金的結(jié)構(gòu)和變化

　　（1）10月以來，ETF出現(xiàn)凈流出，落袋為安的特征；但融資余額大幅流入

　　我們此前多篇報(bào)告分析，本輪大級別行情，將會(huì)呈現(xiàn)以居民通過ETF投資作為主力增量資金。此前ETF保持了持續(xù)流入的態(tài)勢。但是10月以來，隨著市場前期大幅上漲， ETF開始出現(xiàn)了階段性流出，這非常符合人性，前期底部抄底的資金在獲利后，開始獲利了結(jié)。

　　而此時(shí)，融資余額反而有點(diǎn)“后知后覺”般大幅涌入市場，強(qiáng)化了10月的小票行情，這種主力增量最近底部流入，融資余額流出；市場大漲后主力增量資金流出，融資余額的流入并不是新鮮的事情。在2017年北向資金作為主力增量資金時(shí)，就多次出現(xiàn)了“北向流入，融資流出”市場見到階段性底部；而“融資大幅流入，北向流出”市場見到階段性頂部或者出現(xiàn)階段性調(diào)整的特征。

　　這里的核心原因是因?yàn)?，融資余額需要有抵押品，一般如果以股票作為抵押品，那么一定就是市場下跌時(shí)，融資能力削弱，會(huì)在持續(xù)下跌時(shí)融資余額流出，而在市場上漲一段時(shí)間后，抵押品升值，那么融資余額的能力就會(huì)提升，可以加倉從而形成正反饋。而又由于融資余額以個(gè)人投資者為主，更加偏好中小個(gè)股，因此，融資余額大幅增加時(shí)，往往呈現(xiàn)中小市值表現(xiàn)較好的特征。

　　而自2023年下半年以來，主力增量資金已經(jīng)逐漸變?yōu)镋TF，重要機(jī)構(gòu)投資者和居民開始逐漸加入到ETF的買入行列中來。而今年2月份的見底前，正是ETF大幅流入，而融資余額大幅流出。而在九月底市場見底前也出現(xiàn)了ETF大幅流入和融資余額尚在流出之后。

　　近期市場呈現(xiàn)炒小特征，ETF資金流出而融資余額大幅流入。但需警惕，融資融券作為階段性增量資金可能強(qiáng)化市場趨勢，若部分脫離基本面、估值高且前期漲幅大的公司出現(xiàn)調(diào)整，可能反向推動(dòng)融資余額迅速減少，形成向下正反饋。

　　（2）ETF流出后，是否意味著趨勢終結(jié)？從過往資產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)表現(xiàn)來看，可能后續(xù)持續(xù)流入的概率較大

　　在中國市場，增量資金對于某一類型資產(chǎn)的投資行為，可以觀察到一種典型的三個(gè)階段模式：淺嘗輒止、漸入佳境和如火如荼。

　　第一階段：淺嘗輒止

　　在資產(chǎn)價(jià)格初步開始上行的第一年，投資者往往持謹(jǐn)慎態(tài)度。他們可能對新出現(xiàn)的投資機(jī)會(huì)持觀望態(tài)度，或者只是小規(guī)模地嘗試投資。由于市場尚未形成明顯的上漲趨勢，投資者對于這類資產(chǎn)的熱情并不高。甚至當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格有所上漲后，一些投資者會(huì)選擇落袋為安，即賣出資產(chǎn)以鎖定利潤，導(dǎo)致在第一年，該類型的基金或產(chǎn)品并未出現(xiàn)大規(guī)模的資金流入，甚至可能出現(xiàn)贖回的情況。

　　第二階段：漸入佳境

　　然而，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格在第二年繼續(xù)上行時(shí)，之前贖回或未充分投資的投資者開始感到后悔。他們意識到自己可能錯(cuò)過了賺取更大利潤的機(jī)會(huì)。隨著資產(chǎn)價(jià)格的持續(xù)上漲和市場的樂觀情緒，這些投資者開始重新買回之前賣出的資產(chǎn)，或者增加對該類資產(chǎn)的投資。這種買回行為進(jìn)一步推動(dòng)了資產(chǎn)價(jià)格的上漲，形成了良性循環(huán)。

　　第三階段：如火如荼

　　在資產(chǎn)價(jià)格連續(xù)上行兩年后，如果投資者在這兩年中獲得了可觀的累積回報(bào)率，他們對這類資產(chǎn)的預(yù)期回報(bào)率會(huì)大幅上調(diào)。這種高預(yù)期回報(bào)率吸引了更多的資金流入。在第二年的下半年或整個(gè)第三年，該類型資產(chǎn)可能會(huì)迎來更大幅度的資金流入。這種資金流入不僅進(jìn)一步推高了資產(chǎn)價(jià)格，還形成了強(qiáng)烈的正反饋效應(yīng)：資產(chǎn)價(jià)格上漲吸引更多資金流入，而更多資金流入又進(jìn)一步推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲。

　　這種三階段的投資行為模式反映了投資者心理和市場動(dòng)態(tài)的變化。在初期，投資者對新機(jī)會(huì)持謹(jǐn)慎態(tài)度；隨著市場趨勢的明朗和資產(chǎn)價(jià)格的上漲，他們的信心逐漸增強(qiáng)；最后，在高回報(bào)的吸引下，投資者蜂擁而入，推動(dòng)市場進(jìn)入加速上行狀態(tài)。然而，也需要注意的是，這種正反饋循環(huán)也可能導(dǎo)致市場泡沫的形成和風(fēng)險(xiǎn)的積累。

　　因此，中國的各類型資產(chǎn)都有連續(xù)兩年緩慢上行后，在第二年下半年開始，進(jìn)入加速上行狀態(tài)的特征。

　　過去十年股票市場有兩輪較大的行情，分別是2013~2015年和2019~2021年，而這兩輪行情的增量資金入市途徑分別是杠桿資金和主動(dòng)偏股基金，而從這兩次居民資金的行為形勢來看，都是在第一年淺嘗輒止，規(guī)模小幅增加；第二年上半年繼續(xù)小幅增加，到了第二年下半年開始，逐漸進(jìn)入漸入佳境的狀態(tài)，增量資金開始加速，在第三年上半年進(jìn)入如火如荼的狀態(tài)，增量資金大幅增加，最終形成了增量資金和市場的正反饋，帶來指數(shù)的加速上行。

　　自2023年下半年起，ETF市場迎來了規(guī)模的大幅增加，這一趨勢主要得益于重要機(jī)構(gòu)投資者的積極買入，他們的行為也帶動(dòng)了部分機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的跟隨。然而，隨后的市場走勢并未如投資者預(yù)期，從去年下半年至今年9月份，指數(shù)整體表現(xiàn)較差，導(dǎo)致多數(shù)前期買入的投資者未能實(shí)現(xiàn)盈利。當(dāng)9月下旬以來市場出現(xiàn)明顯上行后，部分投資者持有的ETF開始扭虧為盈時(shí)，卻也迎來了資產(chǎn)價(jià)格上行第一階段的典型投資者行為——淺嘗輒止。投資者在獲得初步利潤后，出于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和落袋為安的心理，選擇了贖回ETF，導(dǎo)致10月之后ETF規(guī)模出現(xiàn)下降，這一行為模式與過往市場經(jīng)驗(yàn)高度吻合。

　　展望未來，若經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)發(fā)力，風(fēng)險(xiǎn)偏好得到不斷改善，且明年開年后市場在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和兩會(huì)召開前后受到政策推動(dòng)而出現(xiàn)進(jìn)一步上行，那么指數(shù)在第二年取得正回報(bào)的可能性將大增。在此情境下，預(yù)計(jì)許多投資者將重新評估市場，并可能選擇重新買回ETF甚至進(jìn)一步加倉，進(jìn)入漸入佳境的投資狀態(tài)。若明年上半年指數(shù)繼續(xù)錄得正回報(bào)，投資者在連續(xù)兩年獲得正收益后，其對股票市場的預(yù)期回報(bào)率將顯著提升。這將極大地增強(qiáng)投資者的信心，并有可能在2025年下半年推動(dòng)市場進(jìn)入如火如荼的狀態(tài)，投資者將持續(xù)加倉ETF，與市場上漲形成強(qiáng)烈的正反饋循環(huán)。

　　（3）10月以來，ETF和融資融券的買入方向

　　10月融資融券和ETF出現(xiàn)背離，融資大幅凈買入而ETF邊際凈賣出。10月資金供給端，融資凈買入2684億元，股票型ETF凈流入368億元，ETF凈流入有所收窄，融資資金貢獻(xiàn)主力增量資金。資金需求端，市場好轉(zhuǎn)后重要股東減持動(dòng)力提升，重要股東凈減持規(guī)模擴(kuò)大。

　　10月融資資金連續(xù)四周凈流入，累計(jì)凈流入2684億元。ETF僅國慶后首周放量，隨后轉(zhuǎn)為持續(xù)凈流出，國慶后首周股票型ETF放量凈流入1477億元，隨后三周持續(xù)累計(jì)凈流出1066億元。

　　結(jié)構(gòu)上，A500 ETF上市后，成為10月凈流入金額最多的ETF。自10月15日中證A500ETF上市以來，中證A500ETF持續(xù)凈申購671億份，而此前規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的滬深300ETF10月整體凈贖回2.23億份。此外，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板ETF僅在10月首周出現(xiàn)大幅凈申購，隨后三周轉(zhuǎn)為凈贖回。

　　（4）美國非農(nóng)大幅回落，市場繼續(xù)預(yù)期11月降息25BP

　　受颶風(fēng)和罷工活動(dòng)影響，10月美國新增非農(nóng)大幅回落。11月1日周五，美國勞工部公布數(shù)據(jù)顯示，美國10月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加1.2萬人預(yù)估為增加10.5萬人，前值向下修正3.1萬人，至22.3萬人。美國10月失業(yè)率為4.1%，預(yù)估為4.1%，前值為4.1%。平均時(shí)薪方面，私營非農(nóng)部門的平均時(shí)薪在10月同比上漲0.4%，達(dá)到35.46美元，過去12個(gè)月上漲4.0%，符合預(yù)期。

　　受颶風(fēng)和罷工活動(dòng)影響，10月美國新增非農(nóng)大幅回落，但市場并沒有顯著定價(jià)本次非農(nóng)數(shù)據(jù)。非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場對于降息的預(yù)期變動(dòng)不大，繼續(xù)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)11月繼續(xù)降息25BP（概率98.90%），12月降息25BP（概率82.70%），美債收益率和美元指數(shù)繼續(xù)沖高。

　　4、三季報(bào)總結(jié)和亮點(diǎn)分析

　?。?）三季度全A增速負(fù)值收窄，非金融同比降幅擴(kuò)大

　　A股2024三季報(bào)業(yè)績受非銀拉動(dòng)降幅收窄，非金融及兩油盈利持續(xù)下滑。截至10月31日上午，A股上市公司業(yè)績披露率99.68%，根據(jù)一致可比口徑和整體法測算，整體A股2024Q3/2024H1/2024Q1累計(jì)凈利潤同比增速分別為-0.5%/-2.5%/-4.3%，對應(yīng)單季度凈利潤同比增速為3.7%/-0.8%/-4.3%。非金融石油石化盈利持續(xù)惡化，2024Q3/2024H1/2024Q1凈利潤累計(jì)同比增速為-7.8%/-6.4%/-5.6%，對應(yīng)單季度凈利潤同比增速為-10.5%/-7.1%/-5.6%。

　　剔除地產(chǎn)、電力設(shè)備相關(guān)個(gè)股后，A股24H1/Q3累計(jì)凈利潤增速分別為2.3%和4.0%，相比23年年報(bào)和24年一季報(bào)均有改善；但剔除金融板塊后24Q3累計(jì)凈利潤增速轉(zhuǎn)負(fù)至-0.3%，說明三季度A股盈利主要靠金融尤其非銀板塊支撐，非金融板塊整體繼續(xù)承壓。

　　與上半年相比，A股Q3業(yè)績降幅收窄，主要受金融尤其非銀板塊拉動(dòng)；非金融及兩油業(yè)績持續(xù)下滑，整體仍然承壓。如果后續(xù)政策效果持續(xù)顯現(xiàn)，三季度可能是全年盈利的低點(diǎn)。三季度A股盈利仍然承壓主要受以下因素影響：1）內(nèi)需增長動(dòng)能不足拖累價(jià)格下行，收入端恢復(fù)不及預(yù)期；2）盡管費(fèi)用增速有限，但占收入的比重仍然較高；3）受新能源、地產(chǎn)鏈?zhǔn)┕は嚓P(guān)周期股拖累較大，如鋼鐵、地產(chǎn)、電力設(shè)備等盈利較大負(fù)增對整體業(yè)績修復(fù)造成拖累。

　　大類行業(yè)中消費(fèi)服務(wù)、公用事業(yè)、金融地產(chǎn)、 TMT 實(shí)現(xiàn)正增長，醫(yī)藥、資源品、中游制造同比仍下行，并且降幅擴(kuò)大。消費(fèi)服務(wù)受益于暑期假期催化、豬肉價(jià)格上漲生豬盈利回暖、必需消費(fèi)穩(wěn)健增長等，2024Q3累計(jì)利潤同比增速達(dá)到18.5%；其次是公用事業(yè)受益于用電需求穩(wěn)定增長，2024Q3凈利潤同比為 8.4%；金融地產(chǎn)受負(fù)債壓力減輕、投資收益增長等因素驅(qū)動(dòng)2024Q3累計(jì)利潤同比轉(zhuǎn)正至5.2%；TMT維持穩(wěn)健增長，2024Q3累計(jì)利潤同比增速為5.1%；醫(yī)藥、資源品和中游制造利潤降幅較中報(bào)有所擴(kuò)大，2024Q3凈利潤同比分別為-7.3%、-10.3%和-16.0%。單季度改善的大類行業(yè)主要是金融地產(chǎn)。

　　主要指標(biāo)顯示的信息中，值得關(guān)注的方面在于；

　　● 資本開支和在建工程增速持續(xù)放緩，未來供給端壓力有望減輕；

　　●?滬深300及主板凈利潤增速轉(zhuǎn)正；非銀板塊盈利改善明顯；

　　●?上證50、紅利指數(shù)、大盤成長、300質(zhì)量等指數(shù)自由現(xiàn)金流占總市值的比重有所提升；

　　但也需要注意：1）ROE小幅下降，并且銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)杠桿均有所下降，盈利能力仍較弱；2）非銀及兩油經(jīng)營現(xiàn)金流占收入比重下降，籌資現(xiàn)金流凈流出；3）鋼鐵、電力設(shè)備、地產(chǎn)等行業(yè)對整體拖累較大，盈利復(fù)蘇仍有壓力

　　（2）關(guān)注現(xiàn)金流改善、產(chǎn)能拐點(diǎn)的領(lǐng)域

　　從自由現(xiàn)金流占總市值的比重來看，三季度自由現(xiàn)金流（TTM）占總市值的比重相對較高的行業(yè)主要有石油石化、煤炭、交通運(yùn)輸、通信、家用電器、紡織服飾、食品飲料等；相比去年同期，自由現(xiàn)金流占市值的比重提升的行業(yè)主要有石油石化、有色金屬、汽車、機(jī)械、計(jì)算機(jī)、農(nóng)林牧漁、食品飲料、公用事業(yè)等。在盈利相對承壓的背景下，現(xiàn)金流改善或穩(wěn)健的領(lǐng)域，有望為股東創(chuàng)造更多回報(bào)。

　　從產(chǎn)能擴(kuò)張角度看，多數(shù)行業(yè)自去年中期以來資本開支增速持續(xù)收窄或下滑，僅信息技術(shù)仍保持?jǐn)U張態(tài)勢。目前資源品、消費(fèi)服務(wù)、金融地產(chǎn)資本開支增速的降幅出現(xiàn)收窄，產(chǎn)能收縮的情況有望得到緩解。

　　細(xì)分領(lǐng)域中經(jīng)歷了較長時(shí)間產(chǎn)能收縮，目前資本開支分位數(shù)處于近十年來30%分位以下的行業(yè)，后續(xù)有望迎來產(chǎn)能出清拐點(diǎn)，主要包括：資源品領(lǐng)域（化學(xué)原料、化學(xué)制品、橡膠、小金屬、能源金屬、玻纖、）；TMT領(lǐng)域（半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)設(shè)備）；中游制造領(lǐng)域（汽車零部件、乘用車、電機(jī)、光伏設(shè)備、風(fēng)電設(shè)備、電池、電網(wǎng)等）；消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域的（農(nóng)產(chǎn)品加工、食品加工、飲料乳品）等。

　　5、小結(jié)

　　展望11月，市場在經(jīng)過了前期快速上行，行情擴(kuò)散后，將會(huì)進(jìn)入一段時(shí)間相對平穩(wěn)的階段，為下一個(gè)階段的行情進(jìn)行蓄力。前期諸多政策在公告后逐漸進(jìn)入驗(yàn)證期，而部分獲利盤在年底有動(dòng)力落袋為安的動(dòng)力，美國總統(tǒng)大選出爐也可能會(huì)造成短期擾動(dòng)。而短期賺錢效應(yīng)出來后，資金仍會(huì)繼續(xù)尋找新的機(jī)會(huì)，而11月中下旬又進(jìn)入開始對年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策預(yù)熱期，市場調(diào)整的空間也難以太大?？傮w來看，11月將會(huì)繼續(xù)體現(xiàn)為震蕩，結(jié)構(gòu)分化的局面，針對重磅會(huì)議的落地和預(yù)期，將會(huì)產(chǎn)生11月份階段性結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

　　9月26日政治局會(huì)議后，一系列穩(wěn)增長政策逐漸落地，財(cái)政支出開始發(fā)力，廣義財(cái)政支出（一般公共支出加政府基金性支出）轉(zhuǎn)正，固定資產(chǎn)投資施工增速轉(zhuǎn)正，房地產(chǎn)銷售面積負(fù)值明顯收窄，二手房成交放量，10月制造業(yè)PMI重新回到50以上，這顯示前期一系列政策開始出現(xiàn)效果，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始有企穩(wěn)回升的跡象。11月4至8日將會(huì)召開人大常委會(huì)，可能會(huì)討論與前期財(cái)政部召開新聞發(fā)布會(huì)時(shí)提到加力支持地方化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行特別國債支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級資本、疊加運(yùn)用地方政府專項(xiàng)債券等工具支持房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)等措施的具體規(guī)模。而在12月上旬和中旬，按照慣例，會(huì)召開政治局會(huì)議討論經(jīng)濟(jì)和2024年度中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，重要會(huì)議的接連召開，在“切實(shí)增強(qiáng)做好經(jīng)濟(jì)工作的責(zé)任感和緊迫感”的主基調(diào)下，預(yù)期重要會(huì)議的接連召開有助于市場對于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的信心。

　　退市及并購政策優(yōu)化，1）退市標(biāo)準(zhǔn)正式調(diào)整，10月30日起，滬深主板A股公司市值退市標(biāo)準(zhǔn)正式調(diào)整為5億元。退市標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整后，市場風(fēng)格有望向大盤藍(lán)籌風(fēng)格調(diào)整。2）并購重組政策出臺(tái)提速，2024年以來，并購重組政策的出臺(tái)進(jìn)一步提速，新一輪寬松周期逐步開啟?！安①徚鶙l”重點(diǎn)支持上市公司聚焦科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級進(jìn)行布局，以及圍繞產(chǎn)業(yè)整合，激勵(lì)頭部上市公司立足主業(yè)，實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)。并購重組主線值得關(guān)注。

　　資金面來看，此前我們多次提到ETF可能是本輪居民資金入市的主要渠道之一，10月以來，盡管市場震蕩導(dǎo)致ETF凈流入規(guī)模較9月有所下降，且部分ETF出現(xiàn)凈贖回，但以中證A500ETF為代表的新指數(shù)ETF仍受市場熱捧，中證A500聯(lián)接基金在11月將會(huì)進(jìn)入建倉期。同時(shí)，ETF整體份額在10月仍增加722億份，顯示出市場對于ETF的長期投資價(jià)值保持高度關(guān)注，ETF作為投資工具仍具有較大吸引力。

　　10月以來，個(gè)股活躍度明顯提升，融資融券成為階段性的主力增量資金，融資余額單月增加了2863億，接近前期高點(diǎn)，不過融資余額作為增量資金，具有自我強(qiáng)化趨勢、偏中小風(fēng)格，但是比較畏懼回撤，如果沒有其他增量資金的配合，市場回撤時(shí)，融資余額也會(huì)快速流出，對個(gè)股形成壓力。歷史上，當(dāng)融資余額與當(dāng)時(shí)的主力增量資金呈現(xiàn)趨勢背離時(shí)，市場也經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)階段性調(diào)整的特征。

　　三季報(bào)業(yè)績基本披露完畢，受內(nèi)需不足、收入放緩等因素影響，A股盈利持續(xù)承壓。大類行業(yè)中消費(fèi)服務(wù)增速較高，信息技術(shù)盈利穩(wěn)健，金融地產(chǎn)凈利同比轉(zhuǎn)正，其中非銀改善明顯；醫(yī)藥、資源品和中游制造盈利仍疲軟。值得關(guān)注的是：1）資本開支和在建工程增速持續(xù)放緩，未來供給端壓力有望減輕；2）滬深300及主板凈利潤增速轉(zhuǎn)正；非銀板塊盈利改善明顯；3）上證50、紅利指數(shù)、大盤成長、300質(zhì)量等指數(shù)自由現(xiàn)金流占總市值的比重有所提升。目前政策端已經(jīng)出現(xiàn)發(fā)力的積極信號，后續(xù)隨著政策的落實(shí)和實(shí)物工作量的形成，企業(yè)盈利有望改善，消費(fèi)服務(wù)、高新技術(shù)以及金融等領(lǐng)域盈利有望繼續(xù)改善。

　　根據(jù)公開發(fā)布的信息，2024年美國總統(tǒng)大選將于美東時(shí)間11月5日舉行，預(yù)計(jì)北京時(shí)間11月6日中午可基本確認(rèn)選舉結(jié)果，目前國內(nèi)總統(tǒng)選舉的主要關(guān)注點(diǎn)在如果特朗普上臺(tái)，會(huì)不會(huì)強(qiáng)調(diào)對中國商品征收高額關(guān)稅，從影響短期風(fēng)險(xiǎn)偏好，但實(shí)際上，無論是誰最終擔(dān)任美國總統(tǒng)，A股的最終表現(xiàn)還是依賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和增量資金的情況。2024年11月的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議于11月6日至7日舉行，由于10月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期重燃。此前在美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期削弱背景下，美元指數(shù)和美債收益率走高。如果能夠重歸下行趨勢，對于A股至少不是壞事。

　　03

　　風(fēng)格與行業(yè)配置思路

　　1、風(fēng)格策略選擇：政策主導(dǎo)，回歸藍(lán)籌

　　在剛剛過去的一個(gè)多月，市場呈現(xiàn)市值越小表現(xiàn)越好的特征，個(gè)股交投非?；钴S，伴隨而來的是融資余額的大幅增加。

　　這種情況出現(xiàn)的原因有一下幾點(diǎn)：

　　第一，補(bǔ)漲的需求，9月最后幾個(gè)交易日，率先領(lǐng)漲的大盤、藍(lán)籌以A50為代表。而年內(nèi)中小風(fēng)格指數(shù)跌幅均較大，因此，投資者在看到大盤藍(lán)籌率先領(lǐng)漲后，更加愿意買年內(nèi)跌幅仍較大中小風(fēng)格股票。不過這種補(bǔ)漲當(dāng)前已經(jīng)進(jìn)行的相對較為充分。

　　第二，前期市場主力增量資金為ETF，而10月初以來，ETF投資者在底部率先抄底后，有落袋為安、止盈的動(dòng)機(jī)，而根據(jù)我們此前的分析，融資投資者在股價(jià)上行后，融資能力變得更強(qiáng)，因此成為10月的主力增量資金，而在10月融資融券交易占全市場交易的比再度突破的10%，10%的交易占比在過去8年經(jīng)常成為一個(gè)標(biāo)志性占比，在融資交易占比超過10%，呈現(xiàn)交易過熱的跡象后，在接下來一段時(shí)間，跑輸滬深300。

　　第三， 證監(jiān)會(huì)會(huì)于2024年9月24日發(fā)布了《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》主要包括支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級、鼓勵(lì)上市公司加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)整合、提高監(jiān)管包容度、提升重組市場交易效率、提升中介機(jī)構(gòu)服務(wù)水平、依法加強(qiáng)監(jiān)管六大方面內(nèi)容，旨在進(jìn)一步激發(fā)并購重組市場活力，支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級和高質(zhì)量發(fā)展。因此，市場對于并購的預(yù)期逐漸升溫，加之此前IPO節(jié)奏明顯放緩，審核進(jìn)一步趨于嚴(yán)格，更加大了對上市公司并購非上市公司的預(yù)期，對于有并購預(yù)期的中小市值公司，市場出現(xiàn)了較為明顯的追捧。

　　不過，11月1日晚，滬深北交易所官網(wǎng)顯示，擬于上交所主板上市的永杰新材、擬于深交所創(chuàng)業(yè)板上市的雙瑞股份、擬于北交所上市的林泰新材、天工股份均成功過會(huì)。這是自2023年9月以來，出現(xiàn)4家企業(yè)在上會(huì)的情況，并且四家公司同時(shí)過會(huì)。在市場逐漸回到正常交投狀態(tài)后，IPO的節(jié)奏也有望逐漸恢復(fù)。

　　因此，我們判斷，在前期中小風(fēng)格占優(yōu)之后，隨著中小風(fēng)格補(bǔ)漲到位，交投占比出現(xiàn)較高的情況，并且此前大家預(yù)期的并購可能會(huì)隨著IPO節(jié)奏的逐漸恢復(fù)有所弱化，中小風(fēng)格繼續(xù)進(jìn)一步占優(yōu)的概率降低。

　　除此之外，我們認(rèn)為大盤藍(lán)籌可能在最后兩個(gè)月重新回歸，還有以下原因：

　　第一，11月即將召開的人大常委會(huì)，12月政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，對于穩(wěn)增長的定調(diào)和政策有望進(jìn)一步加碼，可能會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期回升階段，往往大盤，質(zhì)量類股票會(huì)表現(xiàn)更好。

　　第二，四季度進(jìn)入業(yè)績修正的階段，雖然市場部分投資者聲稱“可以不看業(yè)績”，但是我們都知道，這并不是常態(tài)，稍微拉長來看，業(yè)績?nèi)匀皇菦Q定股價(jià)表現(xiàn)的關(guān)鍵因素，到年底，投資者將會(huì)對于業(yè)績預(yù)期進(jìn)行修正，如果前期漲幅過大，但是業(yè)績不及預(yù)期的公司，在資金熱場褪去后，仍然面臨這估值下修的壓力。尤其在業(yè)績有壓力的年份。

　　第三，ETF目前已經(jīng)逐漸深入人心，在10月最后幾個(gè)交易日，在市場調(diào)整后，ETF又開始重新回歸流入，ETF整體的風(fēng)格還是偏權(quán)重，偏大市值公司，因此，如果ETF重回流入的態(tài)勢，仍然對大盤藍(lán)籌風(fēng)格相對有利。

　　除此之外，10月下旬開始，中證A500聯(lián)接基金批量發(fā)行，目前渠道反饋發(fā)行情況較好，11月可能會(huì)進(jìn)入批量建倉期。中證A500的構(gòu)建規(guī)則使得中證A500的成份股和滬深300指數(shù)的重合度最高，重合度高達(dá)78%。因此，2023年以來中證A500指數(shù)的日漲跌幅和滬深300的相關(guān)系數(shù)最高。因此，中證A500聯(lián)接基金集中成立建倉時(shí)，對偏藍(lán)籌風(fēng)格的指數(shù)將會(huì)形成更加正面的支撐。

　　2、2024年11月行業(yè)和賽道選擇方向

　　行業(yè)選擇層面，展望11月影響行業(yè)配置的因素主要有以下三點(diǎn)：1）三季報(bào)業(yè)績落地，關(guān)注三季報(bào)及年報(bào)業(yè)績邊際改善的領(lǐng)域，如TMT、消費(fèi)和部分順周期領(lǐng)域；2）一攬子政策持續(xù)推出，關(guān)注政策有望繼續(xù)加碼的領(lǐng)域，如受益于化債的建筑、環(huán)保、計(jì)算機(jī)，以及新質(zhì)生產(chǎn)力和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈消費(fèi)；3）美國大選結(jié)果即將揭曉，關(guān)注不同結(jié)果對相關(guān)行業(yè)的影響。

　　考慮未來一兩個(gè)月的角度，綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點(diǎn)關(guān)注有望受益于政策催化和業(yè)績改善或增速較高的領(lǐng)域，具體涉及電子（消費(fèi)電子、半導(dǎo)體）、計(jì)算機(jī)（計(jì)算機(jī)設(shè)備）、家電（白電、家電零部件、廚衛(wèi)電器等）、汽車（汽車零部件、乘用車）、機(jī)械設(shè)備（工程機(jī)械、自動(dòng)化設(shè)備）等。

　　??關(guān)注業(yè)績改善和產(chǎn)能盈利拐點(diǎn)領(lǐng)域

　　A股三季報(bào)整體仍然承壓，盡管全A累計(jì)同比降幅收窄，但非金融及非金融石油石化凈利潤累計(jì)同比降幅均擴(kuò)大。ROE小幅下滑。

　　大類行業(yè)中消費(fèi)服務(wù)、公用事業(yè)、金融地產(chǎn)增速相對較高；醫(yī)藥、資源品、中游制造業(yè)領(lǐng)域仍然處于負(fù)增長，并且降幅有所擴(kuò)大。

　　細(xì)分行業(yè)中，2024Q3業(yè)績增幅顯著擴(kuò)大的行業(yè)包括受益于豬肉價(jià)格上漲、養(yǎng)殖盈利回暖的農(nóng)林牧漁，投資收益擴(kuò)大、低基數(shù)的非銀金融，負(fù)債成本改善、息差趨于穩(wěn)定的銀行，景氣改善的計(jì)算機(jī)等。

　　部分上游資源品行業(yè)如建材、煤炭、有色金屬等受益于較低基數(shù)或者供給改善等因素業(yè)績增速邊際改善，商貿(mào)零售受益于擴(kuò)內(nèi)需政策開始發(fā)力、電商直播火熱等因素疊加低基數(shù)效應(yīng)，盈利同比轉(zhuǎn)正。

　　綜合以上，短期來看，建議重點(diǎn)關(guān)注三季報(bào)業(yè)績增速較高或邊際改善的領(lǐng)域，主要集中在：負(fù)債成本改善、投資收益擴(kuò)大的金融板塊（非銀、銀行），供需改善、價(jià)格上漲的部分資源品（有色金屬、化學(xué)制品），低基數(shù)疊加需求穩(wěn)健或有改善的部分消費(fèi)領(lǐng)域（養(yǎng)殖業(yè)、飲料乳品、休閑食品、商貿(mào)零售等）、以及景氣改善的（半導(dǎo)體、通信、通信設(shè)備、工程機(jī)械）等TMT領(lǐng)域。

　　中長期結(jié)合產(chǎn)能擴(kuò)張來看，多數(shù)行業(yè)自去年中期以來資本開支增速持續(xù)收窄或下滑，僅信息技術(shù)仍保持?jǐn)U張態(tài)勢。目前資源品、消費(fèi)服務(wù)、金融地產(chǎn)資本開支增速的降幅出現(xiàn)收窄，產(chǎn)能收縮的情況有望得到緩解。

　　細(xì)分領(lǐng)域中經(jīng)歷了較長時(shí)間產(chǎn)能收縮，目前資本開支分位數(shù)處于近十年來30%分位以下的行業(yè)，后續(xù)有望迎來產(chǎn)能出清拐點(diǎn)，主要包括：資源品領(lǐng)域（化學(xué)原料、化學(xué)制品、橡膠、小金屬、能源金屬、玻纖、）；TMT領(lǐng)域（半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)設(shè)備）；中游制造領(lǐng)域（汽車零部件、乘用車、電機(jī)、光伏設(shè)備、風(fēng)電設(shè)備、電池、電網(wǎng)等）；消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域的（農(nóng)產(chǎn)品加工、食品加工、飲料乳品）等。

　　?前期表現(xiàn)、交易集中度和月度效應(yīng)

　　前期表現(xiàn)：過去兩個(gè)月整體跑輸WIND全A指數(shù)主要集中在銀行、煤炭、公用事業(yè)等紅利板塊，計(jì)算機(jī)、非銀、房地產(chǎn)、傳媒、電力設(shè)備、通信等表現(xiàn)相對較好。

　　交易集中度：從不同行業(yè)換手率歷史分位數(shù)和成交額占比來看，過去兩個(gè)月多數(shù)行業(yè)成交和換手分位數(shù)有所提升，其中科技和高新技術(shù)制造領(lǐng)域成交和換手率分位數(shù)相對較高，如軟件開發(fā)、計(jì)算機(jī)設(shè)備、軍工電子、自動(dòng)化設(shè)備、消費(fèi)電子、通信服務(wù)等，而化學(xué)原料、能源金屬、養(yǎng)殖業(yè)、醫(yī)療器械等交易和換手率分位數(shù)相對較低。

　　日歷效應(yīng)：

　　由于每年例如業(yè)績預(yù)告、兩會(huì)、政治局會(huì)議、業(yè)績考核等等具有季節(jié)性效應(yīng)，每個(gè)月的行業(yè)有一定的季節(jié)性，也可以作為行業(yè)選擇的參考。每年11月，相對較高概率出現(xiàn)超額收益的行業(yè)主要集中在部分偏消費(fèi)和成長等行業(yè)，如電子、紡織服飾、汽車、機(jī)械設(shè)備、通信等。

　　3、11月賽道和產(chǎn)業(yè)趨勢重點(diǎn)關(guān)注

　　11月重點(diǎn)關(guān)注五大具備邊際改善的賽道：國防軍工、汽車、人工智能、光伏、消費(fèi)電子。

　　從中長期角度，我們建議以周期為軸，供需為錨。關(guān)注新科技周期下，全社會(huì)智能化的進(jìn)展（大模型的持續(xù)迭代、算力基礎(chǔ)設(shè)施與AI生態(tài)的完善、AI商業(yè)模式的落地、以及AI對消費(fèi)電子、機(jī)器人等賦能），國產(chǎn)替代周期下相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控（國產(chǎn)大模型、國產(chǎn)AI應(yīng)用與算力、國產(chǎn)集成電路產(chǎn)業(yè)鏈），以及雙碳周期下碳中和全產(chǎn)業(yè)鏈的降本增效（光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能、氫能、核電），電動(dòng)化智能化大趨勢下電動(dòng)智能汽車滲透率增加。

　　4、總結(jié)

　　我們判斷，在前期中小風(fēng)格占優(yōu)之后，隨著中小風(fēng)格補(bǔ)漲到位，交投占比出現(xiàn)較高的情況，并且此前大家預(yù)期的并購可能會(huì)隨著IPO節(jié)奏的逐漸恢復(fù)有所弱化，中小風(fēng)格繼續(xù)進(jìn)一步占優(yōu)的概率降低。后續(xù)，隨著11月即將召開的人大常委會(huì)、四季度進(jìn)入業(yè)績修正的階段、ETF目前已經(jīng)逐漸深入人心、中證A500進(jìn)入批量建倉期，偏藍(lán)籌風(fēng)格的指數(shù)有望獲得更加正面的支撐。

　　行業(yè)選擇層面，考慮未來一兩個(gè)月的角度，綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點(diǎn)關(guān)注有望受益于政策催化和業(yè)績預(yù)期改善或增速較高的領(lǐng)域，具體涉及電子（消費(fèi)電子、半導(dǎo)體）、計(jì)算機(jī)（計(jì)算機(jī)設(shè)備）、家電（白電、家電零部件、廚衛(wèi)電器等）、汽車（汽車零部件、乘用車）、機(jī)械設(shè)備（工程機(jī)械、自動(dòng)化設(shè)備）等行業(yè)。

　　賽道選擇層面，11月重點(diǎn)關(guān)注五大具備邊際改善的賽道：國防軍工、汽車、人工智能、光伏、消費(fèi)電子。從中長期角度，我們建議以周期為軸，供需為錨。關(guān)注新科技周期下，全社會(huì)智能化的進(jìn)展（大模型的持續(xù)迭代、算力基礎(chǔ)設(shè)施與AI生態(tài)的完善、AI商業(yè)模式的落地、以及AI對消費(fèi)電子、機(jī)器人等賦能），國產(chǎn)替代周期下相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控（國產(chǎn)大模型、國產(chǎn)AI應(yīng)用與算力、國產(chǎn)集成電路產(chǎn)業(yè)鏈），以及雙碳周期下碳中和全產(chǎn)業(yè)鏈的降本增效（光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能、氫能、核電），電動(dòng)化智能化大趨勢下電動(dòng)智能汽車滲透率增加。

　　04

　　流動(dòng)性與資金需求

　　1、國內(nèi)政策與宏觀流動(dòng)性

　　??國內(nèi)流動(dòng)性：貨幣政策發(fā)力，市場流動(dòng)性整體充裕

　　國內(nèi)流動(dòng)性來看，央行貨幣政策持續(xù)發(fā)力，宏觀流動(dòng)性整體充裕。自9月27日央行下調(diào)公開市場7天期逆回購操作利率以來，中期借貸便利利率也相應(yīng)下降了0.3個(gè)百分點(diǎn)。10月18日，主要商業(yè)銀行紛紛下調(diào)存款利率， 10月21日央行公告1年期和5年期以上LPR均下降25個(gè)基點(diǎn)。10月28日，中國人民銀行宣布啟用公開市場買斷式逆回購操作工具，進(jìn)一步增強(qiáng)1年以內(nèi)的流動(dòng)性跨期調(diào)節(jié)能力，有效平滑大額MLF到期引發(fā)的資金面波動(dòng)。貨幣政策持續(xù)發(fā)力，盡管10月R007與DR007波動(dòng)幅度較大，貨幣市場流動(dòng)性仍然相對充裕。

　　??外部流動(dòng)性：市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)11月繼續(xù)降息25BP

　　受颶風(fēng)和罷工活動(dòng)影響，10月美國新增非農(nóng)大幅回落。美國10月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加1.2萬人，預(yù)估為增加10.5萬人，前值為增加25.4萬人，這是自2020年12月以來的最低月度就業(yè)增幅；美國10月失業(yè)率為4.1%，預(yù)估為4.1%，前值為4.1%。

　　美國10月Markit制造業(yè)PMI初值47.8，創(chuàng)2個(gè)月新高，預(yù)期47.5，前值47.3；美國10月Markit服務(wù)業(yè)PMI初值55.3，創(chuàng)2個(gè)月新高，預(yù)期55，前值55.2。

　　受颶風(fēng)和罷工活動(dòng)影響，10月美國新增非農(nóng)大幅回落，但市場并沒有顯著定價(jià)本次非農(nóng)數(shù)據(jù)，疊加PMI等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所改善，美國經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂緩解，當(dāng)前市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)11月繼續(xù)降息25BP（概率98.90%），12月降息25BP（概率82.70%）。此外，隨著美國大選投票日的臨近，“特朗普交易”再度升溫，市場對于明年美國通脹的擔(dān)憂再度升溫。美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫，疊加“特朗普交易”下市場對美國二次通脹的擔(dān)憂升溫，美債收益率和美元指數(shù)繼續(xù)沖高。

　　2、股市資金供需

　　10月股票市場可跟蹤資金供給規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，資金需求整體保持低位，資金供需延續(xù)凈流入態(tài)勢。資金供給端，融資凈買入代替ETF凈流入貢獻(xiàn)主力增量資金，ETF凈流入有所收窄。資金需求端，重要股東延續(xù)小幅凈減持；IPO發(fā)行規(guī)模較9月縮小。10月的主力增量資金方面，融資資金貢獻(xiàn)主力增量資金。

　　?外資

　　在當(dāng)前A股市場增量資金有限的環(huán)境下，北上資金的流入流出仍然是A股重要的邊際變量，這就導(dǎo)致北上資金的流動(dòng)對A股及其風(fēng)格、行業(yè)的表現(xiàn)具有較明顯的影響。北向資金10月日均成交額2701億元，較9月前值1297億元大幅放量。

　　?基金發(fā)行與ETF申贖

　　10月偏股類公募基金發(fā)行規(guī)模仍處于歷史地位，10月主動(dòng)與被動(dòng)偏股基金發(fā)行份額118億份，較9月265億份明顯回落?？紤]到當(dāng)月新成立份額后，估算9月偏股類老基金凈申購76億份，凈申購比例為0.12%，凈申購規(guī)?？s小但仍延續(xù)8月凈申購態(tài)勢。10月股票型ETF獲凈申購679億份，對應(yīng)凈流入368億元，凈流入規(guī)模較9月有所縮小。

　　結(jié)構(gòu)上，10月凈申購較多的寬基指數(shù)ETF主要為A500ETF、科創(chuàng)板ETF、創(chuàng)業(yè)板ETF。另外，凈申購份額居前的主要包括科創(chuàng)50ETF、滬深300醫(yī)藥ETF；證券、半導(dǎo)體、中證1000等ETF明顯凈贖回。

　　?私募基金

　　基金業(yè)協(xié)會(huì)最新數(shù)據(jù)顯示，截至2024年9月，私募基金管理規(guī)模5.02萬億元，管理只數(shù)9.15萬只，分別較8月減少68.98億元和866只，9月私募基金管理規(guī)模小幅回落。

　　??融資資金

　　截至10月31日，融資余額1.70萬億元，當(dāng)月融資凈買入2683.55億元，融資余額占A股流通市值的比例為2.37%，處于2016年以來的75.96%分位，較前期大幅上升。10月融資融券平均擔(dān)保比例繼續(xù)回升至279.45%，較9月前值288.51%有所回落。

　　??限售解禁與股東增減持

　　10月重要股東增持44億元，減持193億元，凈減持149億元，凈減持規(guī)模較9月大幅擴(kuò)大。按照截至2024年10月31日收盤價(jià)估算，2024年11月解禁規(guī)模為2267億元，解禁規(guī)模較10月1246億元明顯回升，不同板塊解禁規(guī)模來看，主板776億元、創(chuàng)業(yè)板421億元、科創(chuàng)板944億元、北證127億元，科創(chuàng)板迎解禁高峰?？紤]到11月解禁規(guī)模明顯回升，未來重要股東二級市場凈減持規(guī)模或有所擴(kuò)大。

　　??IPO及再融資

　　以發(fā)行日期為參考，10月有11家公司IPO，合計(jì)募資規(guī)模49.36億元，與9月基本持平。按上市日期統(tǒng)計(jì)，定增發(fā)行募資規(guī)模57.08億元，較前期13.84億元大幅回升。

　　3、總結(jié)

　　流動(dòng)性方面，10月以來央行貨幣政策持續(xù)發(fā)力，逆回購凈投放、LPR調(diào)降、啟用公開市場買斷式逆回購操作工具，進(jìn)一步增強(qiáng)流動(dòng)性跨期調(diào)節(jié)能力，有效平滑大額MLF到期引發(fā)的資金面波動(dòng)，貨幣市場流動(dòng)性仍然相對充裕。海外方面，美國通脹回落進(jìn)程放緩疊加經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，使得美國經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂緩解，市場對美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫，疊加臨近美國大選“特朗普”交易下，美債收益率和美元指數(shù)繼續(xù)沖高。股市資金供需方面，10月股票市場可跟蹤資金供給規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，資金供需繼續(xù)凈流入，融資資金成為主力增量資金，ETF凈流入有所放緩。隨著市場企穩(wěn)回升，10月重要股東凈減持規(guī)模有所擴(kuò)大。考慮到11月解禁規(guī)模明顯回升，未來重要股東二級市場凈減持規(guī)模或有所擴(kuò)大，資金需求或小幅回升。

　　05

　　企業(yè)盈利和中觀景氣：關(guān)注盈利改善、產(chǎn)能出清拐點(diǎn)的領(lǐng)域

　　1、三季度盈利仍承壓，關(guān)注政策端的積極變化

　　??A股2024三季報(bào)業(yè)績受非銀拉動(dòng)降幅收窄，非金融及兩油盈利持續(xù)下滑

　　截至10月31日上午，A股上市公司業(yè)績披露率99.68%，根據(jù)一致可比口徑和整體法測算，整體A股2024Q3/2024H1/2024Q1累計(jì)凈利潤同比增速分別為-0.5%/-2.5%/-4.3%，對應(yīng)單季度凈利潤同比增速為3.7%/-0.8%/-4.3%。

　　非金融石油石化盈利持續(xù)惡化，2024Q3/2024H1/2024Q1凈利潤累計(jì)同比增速為-7.8%/-6.4%/-5.6%，對應(yīng)單季度凈利潤同比增速為-10.5%/-7.1%/-5.6%。

　　與上半年相比，A股Q3業(yè)績降幅收窄，主要受金融尤其非銀板塊拉動(dòng)；非金融及兩油業(yè)績持續(xù)下滑，整體仍然承壓。如果后續(xù)政策效果持續(xù)顯現(xiàn)，三季度可能是全年盈利的低點(diǎn)。

　　??收入端同比降幅擴(kuò)大

　　全部A股24年三季報(bào)收入同比延續(xù)負(fù)增，非金融/非金融石油石化收入同比增速負(fù)值擴(kuò)大。

　　全部A股/非金融A股/非金融石油石化/金融板塊2024年三季報(bào)累計(jì)收入同比增速分別為-1.7%/-1.6%/-1.5%/-1.8%，Q3和Q2單季度收入同比增速分別為-2.0%/-3.8%/-2.9%/11.2%和-2.1%/-2.1%/-2.1%/-2.4%。

　　??成本及費(fèi)用壓力緩解、投資收益擴(kuò)大等為盈利提供正向貢獻(xiàn)

　　由于需求端恢復(fù)有限，營業(yè)收入增速仍處于較低水平（↓） ；但隨著原材料價(jià)格的下降，成本端壓力繼續(xù)緩解，為盈利支撐貢獻(xiàn)了重要增量。（↑）

　　費(fèi)用增速放緩，但增速仍高于收入增速，其中研發(fā)、財(cái)務(wù)、管理費(fèi)用增幅收窄，銷售費(fèi)用同比轉(zhuǎn)負(fù)（↑）。

　　營業(yè)稅金及附加增速收窄（↑） ，所得稅降幅擴(kuò)大（↑）

　　公允價(jià)值變動(dòng)相對較大，投資凈收益轉(zhuǎn)正，對盈利有進(jìn)一步正貢獻(xiàn)（↑）。

　　三季度ROE有所提升的行業(yè)僅包括農(nóng)林牧漁、非銀、商貿(mào)零售、環(huán)保、通信、電子。

　　ROE居前的行業(yè)有大消費(fèi)板塊（食品飲料、家用電器、美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)、紡織服飾）、上游資源品（煤炭、有色金屬、石油石化）、金融（銀行、非銀）、通信等。

　　從產(chǎn)能情況來看 ，多數(shù)行業(yè)自去年中期以來資本開支增速持續(xù)收窄或下滑，僅信息技術(shù)仍保持?jǐn)U張態(tài)勢。目前資源品、消費(fèi)服務(wù)、金融地產(chǎn)資本開支增速的降幅出現(xiàn)收窄，產(chǎn)能收縮的情況有望得到緩解。

　　細(xì)分領(lǐng)域中經(jīng)歷了較長時(shí)間產(chǎn)能收縮，目前資本開支分位數(shù)處于近十年來30%分位以下的行業(yè)，后續(xù)有望迎來產(chǎn)能出清拐點(diǎn)，主要包括：資源品領(lǐng)域（化學(xué)原料、化學(xué)制品、橡膠、小金屬、能源金屬、玻纖、）；TMT領(lǐng)域（半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)設(shè)備）；中游制造領(lǐng)域（汽車零部件、乘用車、電機(jī)、光伏設(shè)備、風(fēng)電設(shè)備、電池、電網(wǎng)等）；消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域的（農(nóng)產(chǎn)品加工、食品加工、飲料乳品）等。

　　短期建議重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績增速較高或邊際改善的領(lǐng)域，主要集中在：1）負(fù)債成本改善、投資收益擴(kuò)大的金融板塊（非銀、銀行）；2）供需改善、價(jià)格上漲的部分資源品（有色金屬、化學(xué)制品）；3）低基數(shù)疊加需求穩(wěn)健或有改善的部分消費(fèi)領(lǐng)域（養(yǎng)殖業(yè)、飲料乳品、休閑食品、商貿(mào)零售等）；4）以及景氣改善的（半導(dǎo)體、通信、通信設(shè)備、工程機(jī)械）等TMT領(lǐng)域。中長期關(guān)注產(chǎn)能出清拐點(diǎn)有望較早實(shí)現(xiàn)的領(lǐng)域。

　　2、10月行業(yè)景氣度總覽及細(xì)分領(lǐng)域變化

　　10月份景氣較高的領(lǐng)域主要集中在上游資源品、信息技術(shù)和金融地產(chǎn)領(lǐng)域，其中資源品板塊多數(shù)工業(yè)金屬和水泥價(jià)格上漲，中游制造領(lǐng)域汽車產(chǎn)銷同比跌幅收窄，消費(fèi)服務(wù)板塊整體仍待回暖，金融地產(chǎn)邊際改善，公用事業(yè)燃?xì)鈨r(jià)格下行。

　　??上游資源品：水泥價(jià)格持續(xù)回暖，金屬價(jià)格多數(shù)上漲

　　鋼材、雙焦價(jià)格下跌，10月份南華工業(yè)品價(jià)格月環(huán)比下行2.97%。鋼材方面，10月鋼材成交量環(huán)比下行，重點(diǎn)企業(yè)粗鋼日均產(chǎn)量上行。鋼坯、螺紋鋼價(jià)格下行，港口鐵礦石庫存、唐山鋼坯庫存、主要鋼材品種庫存均下行。煤炭方面，10月秦皇島港山西優(yōu)混平倉價(jià)下行，京唐港山西主焦煤庫提價(jià)下行，焦煤期貨價(jià)格、焦炭期貨價(jià)格均下行，秦皇島港煤炭庫存、天津港焦炭庫存均上行，京唐港煉焦煤庫存下行。

　　10月全國水泥價(jià)格指數(shù)持續(xù)上行，長江、華北、華東、西南、西北、中南地區(qū)水泥價(jià)格指數(shù)均上行；玻璃期貨價(jià)格上行。

　　10月國際原油價(jià)格上行，化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)月均價(jià)上行。截至10月31日，10? 月Brent原油現(xiàn)貨價(jià)格月環(huán)比上行0.51%，WTI原油現(xiàn)貨價(jià)格月環(huán)比上行1.60%。截至10月31日，10月化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)月均價(jià)上行0.8%。無機(jī)化工品期貨價(jià)格多數(shù)上漲，有機(jī)化工品多數(shù)下跌，其中燃料油、瀝青、DOP等價(jià)格漲幅居前，純苯、天然橡膠、乙醇等價(jià)格跌幅居前?；瘜W(xué)纖維方面，滌綸長絲市場價(jià)月環(huán)比上行。農(nóng)化制品方面，復(fù)合肥價(jià)格下行。

　　10月工業(yè)金屬月均價(jià)多數(shù)上漲，庫存多數(shù)下行。月均價(jià)視角，除鉛價(jià)格下行外，銅、鋁、鋅、錫、鈷、鎳價(jià)格均上行。LME庫存方面，錫、鎳庫存上行，銅、鋁、鋅、鉛庫存下行。貴金屬方面，黃金、白銀期現(xiàn)價(jià)格上行。小金屬方面，稀土價(jià)格上行，銻價(jià)格下行。

　　? 中游制造業(yè)：工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量、船舶訂單量持續(xù)景氣，汽車產(chǎn)銷同比跌幅收窄

　　9月工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量同比增幅擴(kuò)大，三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅擴(kuò)大。9月工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量5.40萬臺(tái)/套，當(dāng)月同比增幅擴(kuò)大2.8個(gè)百分點(diǎn)至22.80%，三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅擴(kuò)大3.47個(gè)百分點(diǎn)至20.83%；1-9月累計(jì)產(chǎn)量41.63萬臺(tái)/套，累計(jì)同比增幅擴(kuò)大1.6個(gè)百分點(diǎn)至11.50%。

　　1-9月新接船舶訂單量、手持船舶訂單量累計(jì)同比增幅擴(kuò)大。1-9月新接船舶訂單量累計(jì)8711萬載重噸，累計(jì)同比增幅擴(kuò)大7.98個(gè)百分點(diǎn)至51.92%。1-9月手持船舶訂單量累計(jì)19330萬載重噸，累計(jì)同比增幅擴(kuò)大5.73個(gè)百分點(diǎn)至44.33%。

　　9月汽車產(chǎn)銷同比跌幅收窄，乘用車產(chǎn)銷同比由負(fù)轉(zhuǎn)正，新能源汽車產(chǎn)銷同比增幅擴(kuò)大。9月份，汽車產(chǎn)銷同比分別下降1.87%和1.73%，三個(gè)月滾動(dòng)同比跌幅分別收窄至-3.29%和-3.99%；乘用車產(chǎn)銷同比分別由負(fù)轉(zhuǎn)正至0.25%和1.52%，三個(gè)月滾動(dòng)同比跌幅分別收窄至-2.04%、-2.52%。新能源汽車產(chǎn)銷同比分別增長48.8%和42.3%，三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅分別擴(kuò)大至35.70%和33.10%。

　　? 消費(fèi)服務(wù)：9月社零當(dāng)月同比增幅擴(kuò)大，民航正班客座率下行

　　9月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額41，112.00億元，當(dāng)月同比增長3.20%，限額以上企業(yè)消費(fèi)品零售總額同比由負(fù)轉(zhuǎn)正至2.60%；9月全國居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比增長0.4%（前值0.6%），食品類CPI同比增幅擴(kuò)大至3.3%（前值2.8%）。

　　10月主產(chǎn)區(qū)生鮮乳價(jià)格較上月下行。白酒批發(fā)價(jià)格總指數(shù)下行，名酒批發(fā)價(jià)格總指數(shù)下行。豬肉批價(jià)、生豬均價(jià)、生豬均價(jià)均下行，自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖利潤、外購仔豬養(yǎng)殖利潤均下滑。肉雞苗平均價(jià)格上行，全國雞肉市場價(jià)下行。蔬菜價(jià)格指數(shù)、棉花期貨價(jià)格、玉米期貨價(jià)格均下行。

　　10月電影票房收入、觀影人數(shù)均上行，電影上映場次環(huán)比下行。10月柯橋紡織指數(shù)下行。9月民航正班客座率為83.90%，當(dāng)月同比增加5.30個(gè)百分點(diǎn)。9月民航貨郵周轉(zhuǎn)量為31.00億噸公里，當(dāng)月同比增幅收窄至20.25%。

　　??信息技術(shù)：9月智能手機(jī)產(chǎn)量同比增幅擴(kuò)大， LCD出貨量同比上行

　　9月智能手機(jī)產(chǎn)量同比增幅擴(kuò)大、三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅擴(kuò)大。9月智能手機(jī)產(chǎn)量122.47百萬臺(tái)，同比增幅擴(kuò)大0.9個(gè)百分點(diǎn)至9.8%；智能手機(jī)產(chǎn)量三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅擴(kuò)大1.13個(gè)百分點(diǎn)至7.87%。

　　三季度全球智能手機(jī)出貨量當(dāng)季同比增幅收窄。三季度全球智能手機(jī)出貨量當(dāng)季同比增幅收窄2.5個(gè)百分點(diǎn)至4.0%。

　　9月集成電路進(jìn)出口金額同比增幅均收窄，當(dāng)月貿(mào)易逆差擴(kuò)大。9月集成電路出口金額當(dāng)月同比增幅收窄11.91個(gè)百分點(diǎn)至6.32%，三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅收窄5.69個(gè)百分點(diǎn)至17.41%；9月集成電路進(jìn)口金額當(dāng)月同比增幅收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)至11.02%，三個(gè)月滾動(dòng)同比增幅擴(kuò)大3.71個(gè)百分點(diǎn)至12.35%。當(dāng)月貿(mào)易逆差環(huán)比增加9.61%。

　　10月液晶電視面板價(jià)格月環(huán)比持平，液晶顯示器價(jià)格月環(huán)比下行。液晶電視面板方面，10月32寸液晶電視面板、43寸液晶電視面板、55寸液晶電視面板價(jià)格同比分別下行5.26%、3.13%、4.55%，環(huán)比均與上月持平。液晶顯示器方面，10月23.8寸液晶顯示器面板價(jià)格月環(huán)比下行0.45%至44.20美元/片。截至10月22日，7寸平板電腦面板價(jià)格環(huán)比下行1.27%至7.80美元/片。

　　9月LCD出貨量同比上行。9月份TV LCD出貨量為21.00百萬個(gè)，月環(huán)比上行6.60%，同比上行8.25%；LCD顯示器出貨量為13.70百萬個(gè)，月環(huán)比下行6.16%，同比上行1.48%。

　　??金融地產(chǎn)：A股換手率、成交額上行，10月樣本城市新房銷售同比降幅收窄

　　貨幣市場凈回籠，隔夜/2周SHIBOR利率月環(huán)比下行，6個(gè)月/3年期國債到期收益率月環(huán)比下行。截至10月31日，隔夜/2周SHIBOR月環(huán)比下行15bp、3bp，1周SHIBOR月環(huán)比上行13bp；匯率方面，美元兌人民幣中間報(bào)價(jià)7.1135，較上月末貶值1.68%。債券收益率方面，6個(gè)月/3年期國債到期收益率較上月末均下行3bp，1年期國債到期收益率較上月末上行7bp。貨幣市場方面，截至10月31日，10月貨幣市場凈回籠192億元

　　A股換手率、成交額上行。截至10月31日，10月上證A股月均換手率環(huán)比上行0.17個(gè)百分點(diǎn)至1.55%；滬深兩市月均日成交額環(huán)比上行12.6%至19821.18億元人民幣

　　1-9月商品房銷售面積同比降幅收窄，10月百強(qiáng)房企銷售額同比年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正。截至10月27日，100大中城市土地成交溢價(jià)率當(dāng)周值月環(huán)比下行4.99個(gè)百分點(diǎn)。10月前4周，樣本40城日均商品房成交面積同比下行13.2%，讀數(shù)較9月明顯收窄。10月百強(qiáng)房企銷售同比增長7.1%，年內(nèi)首次實(shí)現(xiàn)單月業(yè)績同比正增長。1-9月份房屋新開工面積累計(jì)同比降幅收窄，房屋竣工面積累計(jì)同比降幅擴(kuò)大；商品房銷售額、銷售面積累計(jì)同比降幅收窄。

　　??公用事業(yè)：天然氣月均價(jià)下行，我國發(fā)電量累計(jì)同比增幅擴(kuò)大

　　我國天然氣月均出廠價(jià)下行，英國天然氣月均期貨結(jié)算價(jià)上行。截至10月31日，我國天然氣出廠價(jià)報(bào)4739元/噸，10月均價(jià)報(bào)4981.21元/噸，月均環(huán)比下行4.00%；10月英國天然氣期貨結(jié)算均價(jià)報(bào)101.46便士/色姆，月環(huán)比上行16.71%。

　　1-9月我國發(fā)電量累計(jì)同比增幅有所擴(kuò)大，從8月的5.10%擴(kuò)大至5.40%。細(xì)分項(xiàng)目中火電、風(fēng)電、太陽能、核電發(fā)電量累計(jì)同比增速走闊，水電發(fā)電量累計(jì)同比增速收窄。1-9月全社會(huì)用電量累計(jì)同比增幅較前值收窄0.35個(gè)百分點(diǎn)至8.52%，但仍1-7月增幅明顯擴(kuò)大。

　　1-9月制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)完成額同比增幅走闊，從8月的9.10%回升至9.20%。此外，1-9月基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資（不含電力）固定資產(chǎn)投資累計(jì)完成額同比上行4.10%，增幅收窄0.30個(gè)百分點(diǎn)，其中水利管理業(yè)、交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)增幅擴(kuò)大。

　　??企業(yè)盈利、中觀景氣、行業(yè)推薦小結(jié)

　　盈利方面，三季報(bào)業(yè)績基本披露完畢，受內(nèi)需不足、收入放緩等因素影響，A股盈利持續(xù)承壓，整體A股/非金融石油石化2024Q3累計(jì)凈利潤同比增速分別為-0.5%/-7.8%，Q3單季度凈利潤同比增速為3.7%/-10.5%。大類行業(yè)中消費(fèi)服務(wù)增速較高，信息技術(shù)盈利穩(wěn)健，金融地產(chǎn)凈利同比轉(zhuǎn)正，其中非銀改善明顯；醫(yī)藥、資源品和中游制造盈利仍疲軟。目前政策端已經(jīng)出現(xiàn)發(fā)力的積極信號，后續(xù)隨著政策的落實(shí)和實(shí)物工作量的形成，企業(yè)盈利有望改善，消費(fèi)服務(wù)、高新技術(shù)以及金融等領(lǐng)域盈利有望繼續(xù)改善。

　　短期推薦關(guān)注盈利相對較高或改善的領(lǐng)域：1）負(fù)債成本改善、投資收益擴(kuò)大的金融板塊（非銀、銀行）；2）供需改善、價(jià)格上漲的部分資源品（有色金屬、化學(xué)制品）；3）低基數(shù)疊加需求穩(wěn)健或有改善的部分消費(fèi)領(lǐng)域（養(yǎng)殖業(yè)、飲料乳品、休閑食品、商貿(mào)零售等）；4）以及景氣改善的（半導(dǎo)體、通信、通信設(shè)備、工程機(jī)械）等TMT領(lǐng)域。中長期推薦關(guān)注產(chǎn)能出清拐點(diǎn)有望較快出現(xiàn)的領(lǐng)域，如部分順周期領(lǐng)域的化學(xué)原料、化學(xué)制品、小金屬、汽車零部件、風(fēng)電設(shè)備、電網(wǎng)設(shè)備等；TMT領(lǐng)域（半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)設(shè)備）；消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域的（農(nóng)產(chǎn)品加工、食品加工、飲料乳品）等。

　　景氣方面，10月份景氣較高的領(lǐng)域主要集中在上游資源品、信息技術(shù)和金融地產(chǎn)領(lǐng)域，其中資源品板塊多數(shù)工業(yè)金屬和水泥價(jià)格上漲，中游制造領(lǐng)域汽車產(chǎn)銷同比跌幅收窄，消費(fèi)服務(wù)板塊整體仍待回暖，金融地產(chǎn)邊際改善，公用事業(yè)燃?xì)鈨r(jià)格下行。

　　綜合盈利、行業(yè)景氣和交易等維度，11月份我們有望受益于政策催化和業(yè)績預(yù)期改善或增速較高的領(lǐng)域，具體涉及電子（消費(fèi)電子、半導(dǎo)體）、計(jì)算機(jī)（計(jì)算機(jī)設(shè)備）、家電（白電、家電零部件、廚衛(wèi)電器等）、汽車（汽車零部件、乘用車）、機(jī)械設(shè)備（工程機(jī)械、自動(dòng)化設(shè)備）等行業(yè)。

　　06

　　賽道及產(chǎn)業(yè)趨勢投資

　　1、11月賽道和產(chǎn)業(yè)趨勢重點(diǎn)關(guān)注

　　11月重點(diǎn)關(guān)注五大具備邊際改善的賽道：國防軍工、汽車、人工智能、光伏、消費(fèi)電子。

　　從中長期角度，我們建議以周期為軸，供需為錨。關(guān)注新科技周期下，全社會(huì)智能化的進(jìn)展（大模型的持續(xù)迭代、算力基礎(chǔ)設(shè)施與AI生態(tài)的完善、AI商業(yè)模式的落地、以及AI對消費(fèi)電子、機(jī)器人等賦能），國產(chǎn)替代周期下相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控（國產(chǎn)大模型、國產(chǎn)AI應(yīng)用與算力、國產(chǎn)集成電路產(chǎn)業(yè)鏈），以及雙碳周期下碳中和全產(chǎn)業(yè)鏈的降本增效（光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能、氫能、核電），電動(dòng)化智能化大趨勢下電動(dòng)智能汽車滲透率增加。

　?。?）?未來一個(gè)月主題投資重要事件前瞻

　　（2） 關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)趨勢與主題變化：消費(fèi)電子、人工智能、智能機(jī)器人

　?。?） 賽道投資關(guān)注方向?qū)ｎ}：關(guān)注國內(nèi)AI最新進(jìn)展

　　中國AI企業(yè)出海進(jìn)程不斷加快。其中海螺AI在首個(gè)文生視頻模型abab-video-1上線后一個(gè)月內(nèi)，海螺AI網(wǎng)頁版9月訪問量達(dá)497萬，同比增加867.41%，位列AI產(chǎn)品榜（web）9月全球增速榜、國內(nèi)增速榜雙榜單榜首。智譜AI于2024年10月25日的CNCC上推出一款具有AGI能力的AI智能體智譜AutoGLM，只需接收簡單的文字或語音指令便可以完成人類在可視化電子設(shè)備上能做的任何事。此番眾多企業(yè)的AI進(jìn)展都聚焦于應(yīng)用端，海螺AI通過其文生視頻功能，大幅降低視頻創(chuàng)作的門檻，提高了內(nèi)容創(chuàng)作的效率和便捷性。智譜AI的技術(shù)突破代表了人工智能在“Phone Use”領(lǐng)域的進(jìn)步，AutoGLM的推出使得AI應(yīng)用更加貼近人們的日常生活，不僅限于簡單的任務(wù)場景或API調(diào)用，而是能夠執(zhí)行更廣泛的任務(wù)．

　?。?）國產(chǎn)AI出海黑馬，視頻生成應(yīng)用海螺AI海外爆火

　　海螺AI位列AI產(chǎn)品榜（web）9月全球增速榜、國內(nèi)增速榜雙榜單榜首。海螺AI作為MiniMax公司旗下的一款A(yù)I生產(chǎn)力工具于2024年4月被推出，自推出以來，憑借其獨(dú)特的多模態(tài)處理能力、高效的智能信息檢索與處理功能，以及卓越的用戶體驗(yàn)，正在迅速成為AI領(lǐng)域的焦點(diǎn)。在首個(gè)文生視頻模型abab-video-1上線后一個(gè)月內(nèi)，海螺AI網(wǎng)頁版9月訪問量達(dá)497萬，同比增加867.41%，位列AI產(chǎn)品榜（web）9月全球增速榜、國內(nèi)增速榜雙榜單榜首。另外該視頻模型在9月剛發(fā)布時(shí)于上海人工智能實(shí)驗(yàn)室等聯(lián)合提出的視頻生成模型評測體系VBench測試中綜合排名第一。這一成績不僅展示了海螺AI在技術(shù)上的領(lǐng)先優(yōu)勢，也反映了其在市場上的巨大潛力。MiniMax國際業(yè)務(wù)總經(jīng)理盛靜遠(yuǎn)一個(gè)多月前視頻模型發(fā)布時(shí)曾明確，MiniMax現(xiàn)在是所有中國大模型公司里面，少數(shù)幾個(gè)能講商業(yè)化變現(xiàn)，能講產(chǎn)品跟模型驅(qū)動(dòng)，甚至很有可能能在比較短的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)自負(fù)盈虧及盈利的公司。

　　??加快核心技術(shù)研發(fā)與革新，讓AI更靈動(dòng)通用

　　海螺AI的多模態(tài)處理能力是通過其底層的MoE（Mixture of Experts）語言模型實(shí)現(xiàn)的。MoE模型是一種先進(jìn)的深度學(xué)習(xí)架構(gòu)，它能夠從不同模態(tài)的數(shù)據(jù)中提取特征（如文本、圖像、語音等），并將不同模態(tài)的特征進(jìn)行融合，形成統(tǒng)一的表示。這種融合機(jī)制使得海螺AI能夠理解不同模態(tài)數(shù)據(jù)之間的關(guān)聯(lián)和互補(bǔ)性，從而實(shí)現(xiàn)跨模態(tài)的信息交互和處理。MiniMax方表示，在MOE架構(gòu)還沒有被行業(yè)認(rèn)可時(shí)，便決定在國內(nèi)率先完成核心MoE算法技術(shù)路線的突破。相對比Dense模型和非原生的MOE、原生的MOE。在上一代的模型6.5s里，足足比Dense的模型快3-5倍。這也是abab 6.5s模型處理量能達(dá)每天幾十億次的非常核心原因。另外海螺AI采用端到端的學(xué)習(xí)方式，從輸入到輸出，整個(gè)過程由一個(gè)統(tǒng)一的模型完成，無需人工干預(yù)。

　　Linear Attention則是通過把Transformer 中的計(jì)算左乘找到一個(gè)右乘的近似，把傳統(tǒng)模型架構(gòu)中輸入長度和計(jì)算復(fù)雜度之間平方增長的關(guān)系，變成線性的關(guān)系。而MiniMax是國內(nèi)第一個(gè)鉆研Linear Attention且在大規(guī)模的模型上應(yīng)用實(shí)驗(yàn)的AI公司。研發(fā)團(tuán)隊(duì)通過找到一種新的歸一化方式來代替Softmax，以及一種位置編碼來提供計(jì)算的非線性等使大規(guī)模訓(xùn)練Linear Attention成為可能。2024年4月成功研發(fā)出了新一代的基于MOE+ Linear Attention 的模型，真正可以比肩GPT-4o的水平。以國際上領(lǐng)先的三個(gè)模型為例，GPT-4o、Claude3.5 sonnet、abab 7，通過對比可以了解到在輸入的長度變長的時(shí)候，速度的提升相比非Linear Attention的模型有非常顯著的變化。在處理10萬token時(shí)，新模型的處理效率可達(dá)2-3倍，并且隨著長度越長，模型效率提升越明顯。理論上，模型可以處理的token接近無限長。

　　另外海螺AI能夠根據(jù)用戶的反饋及時(shí)進(jìn)行自我調(diào)整來不斷優(yōu)化其多模態(tài)處理能力，從而提供更準(zhǔn)確和個(gè)性化的服務(wù)。通過這些技術(shù)手段，海螺AI實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)大的多模態(tài)處理能力，能夠有效地處理和理解不同類型的數(shù)據(jù)，為用戶提供全面的信息服務(wù)和交互體驗(yàn)。

　　??AI技術(shù)商業(yè)化潛力巨大，加快推動(dòng)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型

　　近年來中國AI企業(yè)出海進(jìn)程不斷加快。根據(jù)AI應(yīng)用研究領(lǐng)域的行業(yè)智庫非凡產(chǎn)研的統(tǒng)計(jì)顯示，全球約有1500家AI企業(yè)活躍，其中中國出海企業(yè)有103家，截至今年5月，全球月訪問量過萬的AI產(chǎn)品共有1749個(gè)，其中中國出海AI產(chǎn)品占據(jù)了71席。但根據(jù)2024年8月，硅谷知名投資機(jī)構(gòu)a16z所發(fā)布的全球Top100 AI應(yīng)用榜，榜單中涵蓋的前50個(gè)人工智能優(yōu)先的網(wǎng)頁產(chǎn)品（按月獨(dú)立訪問量排名）和前50個(gè)人工智能優(yōu)先的移動(dòng)應(yīng)用（按月活躍用戶數(shù)排名），與今年3月發(fā)布的榜單相比有近30%的新面孔。足以證明AI產(chǎn)品市場競爭的激烈和殘酷。但海螺AI在海外市場的成功，表明中國AI企業(yè)具備了在全球范圍內(nèi)競爭的實(shí)力。隨著中國AI技術(shù)的不斷進(jìn)步和國際化戰(zhàn)略的實(shí)施，中國AI企業(yè)將在全球市場中扮演更加重要的角色。

　　從全球范圍內(nèi)看，AI應(yīng)用目前仍是一個(gè)藍(lán)海。SensorTower發(fā)布的《2024年AI應(yīng)用市場洞察》指出，截至2024年6月，AI應(yīng)用在全球范圍內(nèi)已有約2.3億活躍用戶。報(bào)告提到，得益于頭部應(yīng)用的增長，2024年前8個(gè)月全球AI應(yīng)用收入同比激增51%至20億美元，預(yù)計(jì)2024年全球AI應(yīng)用全年收入將達(dá)到33億美元，到2028年，全球AI應(yīng)用收入預(yù)計(jì)將達(dá)到188億美元。這就意味著，AI應(yīng)用目前仍是一個(gè)藍(lán)海。此外，不同地區(qū)的用戶也有不同的消費(fèi)習(xí)慣。亞太地區(qū)的儲(chǔ)蓄意愿較高，用戶對產(chǎn)品付費(fèi)模式的接受程度相對較低。相比之下，海外市場消費(fèi)者對于創(chuàng)造性產(chǎn)品的付費(fèi)意愿和能力更強(qiáng)。一份海外報(bào)告顯示，在調(diào)研的40款A(yù)I產(chǎn)品中，大約70%的公司采用了訂閱的定價(jià)模式。

　　海螺AI作為一款多功能的AI助手，其應(yīng)用案例覆蓋了多個(gè)行業(yè)。如在教育行業(yè)的應(yīng)用主要體現(xiàn)在輔助教學(xué)和學(xué)習(xí)上。例如，它可以用于快速閱讀和總結(jié)長篇文章，幫助學(xué)生和教師提高學(xué)習(xí)與備課效率；在媒體領(lǐng)域能夠幫助編輯快速獲取文章或視頻的關(guān)鍵信息，總結(jié)要點(diǎn)，甚至生成草稿；在金融行業(yè)幫助金融機(jī)構(gòu)處理和分析大量的金融數(shù)據(jù)，包括市場數(shù)據(jù)、公司財(cái)務(wù)報(bào)表、宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)等。通過其深度學(xué)習(xí)和模式識別技術(shù)，還可以識別出數(shù)據(jù)中的趨勢和模式，為投資決策提供有力的數(shù)據(jù)支持?？傮w來說海螺AI憑借國內(nèi)日處理量最大的模型與算法結(jié)構(gòu)及時(shí)迅速有效的輸出使用者所需要的信息，幫助用戶在各種場景下提高效率和生產(chǎn)力。海螺AI也可以根據(jù)交互與反饋進(jìn)行自適應(yīng)學(xué)習(xí)來增強(qiáng)其功能，從而更好地為用戶提供更加全面和個(gè)性化的服務(wù)。

　?。?）?智譜AI推出智能體應(yīng)用AutoGLM

　　智譜AutoGLM是由智譜AI團(tuán)隊(duì)于2024年10月25日的CNCC（中國計(jì)算機(jī)大會(huì)）上推出的一款具有AGI（人工通用智能）能力的AI智能體。憑借其只需接收簡單的文字或語音指令便可以完成人類在可視化電子設(shè)備（電腦，手機(jī)，平板……）上能做的任何事的特性，以及能在迭代過程中不斷改進(jìn)、持續(xù)穩(wěn)定地提高自身性能的自我糾錯(cuò)能力，有望成為AI終端的亮點(diǎn)功能并吸引消費(fèi)者升級換代。目前，AutoGLM已上線電腦端開放使用，僅需安裝清言插件即可使用，手機(jī)端AutoGLM正開放安卓手機(jī)內(nèi)測。同時(shí)其還推出了端到端情感語音模型GLM-4-Voice，可模擬真實(shí)的情感表達(dá)，實(shí)現(xiàn)富有情感的自然對話。AutoGLM代表了人工智能從“能說”到“能干”的關(guān)鍵躍遷，它通過模擬人類操作，使得AI的應(yīng)用更加廣泛和便捷，預(yù)示著智能助手界的變革，未來的智能助手的發(fā)展可能會(huì)變得更加人性化、智能化，有望真正實(shí)現(xiàn)“賈維斯”成為現(xiàn)實(shí)，但也面臨著技術(shù)、倫理和隱私等多方面的挑戰(zhàn)。

　　??加強(qiáng)模型能力與底層邏輯構(gòu)建，推動(dòng)AI助理真正智能化

　　AutoGLM 基于智譜自研的‘基礎(chǔ)智能體解耦合中間界面’和‘自進(jìn)化在線課程強(qiáng)化學(xué)習(xí)框架’，克服了大模型智能體任務(wù)規(guī)劃和動(dòng)作執(zhí)行存在的能力拮抗、訓(xùn)練任務(wù)和數(shù)據(jù)稀缺、反饋信號稀少和策略分布漂移等智能體研究和應(yīng)用難題，加之自適應(yīng)學(xué)習(xí)策略，能夠在迭代過程中不斷改進(jìn)、持續(xù)穩(wěn)定地提高自身性能?！A(chǔ)智能體解耦合中間界面’是指將“任務(wù)規(guī)劃”與“動(dòng)作執(zhí)行”兩個(gè)階段通過自然語言中間界面進(jìn)行解耦合來實(shí)現(xiàn)智能體能力的提升，從而讓讓模型學(xué)會(huì)精準(zhǔn)地操作屏幕上顯示的元素?！赃M(jìn)化在線課程強(qiáng)化學(xué)習(xí)框架’是基于智能體在面對復(fù)雜任務(wù)和真實(shí)環(huán)境時(shí)所需要具備靈活的即時(shí)規(guī)劃和糾正能力無法通過例如模仿學(xué)習(xí)（Imitation Learning）或有監(jiān)督微調(diào)（SFT）等傳統(tǒng)大模型訓(xùn)練方法能輕易獲得的前提下所研發(fā)的一種自進(jìn)化學(xué)習(xí)策略。該框架通過課程強(qiáng)化學(xué)習(xí)方法，根據(jù)智能體當(dāng)前迭代輪次的能力水平，動(dòng)態(tài)調(diào)整學(xué)習(xí)的任務(wù)難度，以最大程度利用模型潛能。并且通過 KL 散度控制的策略更新以及智能體置信度經(jīng)驗(yàn)回放來達(dá)到減輕和避免迭代訓(xùn)練中出現(xiàn)模型遺忘先前學(xué)習(xí)任務(wù)的問題的目標(biāo)。與 AWR 和 DigiRL 等現(xiàn)有方法相比，基于該方法訓(xùn)練的開源版 GLM-4-9B，就可以在 WebArena-Lite 評測基準(zhǔn)中相對 GPT-4o 提升超過 160%，達(dá)到總體 43% 的任務(wù)成功率。通過兩種策略的綜合應(yīng)用，AutoGLM 在 Phone Use 和 Web Browser Use 上都取得了大幅的性能提升。例如，在 AndroidLab 評測基準(zhǔn)上，AutoGLM 就顯著超越了 GPT-4o 和 Claude-3.5-Sonnet 的表現(xiàn)。在 WebArena-Lite 評測基準(zhǔn)中，AutoGLM 更是相對 GPT-4o 取得了約 200% 的性能提升，大大縮小了人類和大模型智能體在 GUI 操控上的成功率差距。

　　GLM-4-Voice 是一款能夠理解情感，有情緒表達(dá)、情感共鳴，可自助調(diào)節(jié)語速，支持多語言和方言，并且延時(shí)更低、可隨時(shí)打斷的語音模型。GLM-4-Voice結(jié)合了自然語言生成（NLG）和語音合成技術(shù)，相比傳統(tǒng)的TTS技術(shù)（Text-to-Speech），擬人語音能夠理解上下文語境，實(shí)現(xiàn)富有情感的自然對話。此外，GLM-4-Voice與傳統(tǒng)的 ASR + LLM + TTS 的級聯(lián)方案相比，以離散 token 的方式表示音頻，實(shí)現(xiàn)了音頻的輸入和輸出的端到端建模，在一個(gè)模型里面同時(shí)完成語音的理解和生成，信息損失和誤差積累相比傳統(tǒng)級聯(lián)方案更少，理論上有著更高的建模上限。目前，其已具備聲音有不同的情感和細(xì)膩的變化、靈活調(diào)節(jié)語速、隨時(shí)可打斷輸入新指令、支持中英文語音和中國各地方言的特點(diǎn)。并即將推出視頻通話功能，屆時(shí)將不僅能認(rèn)出物體，還體驗(yàn)用語氣帶來“眼神交流”的互動(dòng)感。

　　??加快布局AI智能體商業(yè)化，反哺促進(jìn)底層模型發(fā)展

　　AI智能體市場需求廣泛，未來仍是一片藍(lán)海。據(jù)研究機(jī)構(gòu)Gartner預(yù)測，2024年1月，在生產(chǎn)中接入AI智能體的企業(yè)已經(jīng)達(dá)到21%，到2026年，超過80%的企業(yè)都會(huì)接入AI智能體。麥肯錫預(yù)測，到2030年前，它有望為全球經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)7萬億美元的價(jià)值，中國進(jìn)一步釋放生成式AI總效益的1/3。另外據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，全球自主智能體市場規(guī)模從2019年的3.45億美元增長至2024年的29.29億美元左右，期間年復(fù)合增長率達(dá)54%，2023年國內(nèi)AI智能體市場規(guī)模約554億元，預(yù)計(jì)至2028年將達(dá)8520億元，期間年均復(fù)合增長率為72.7%。未來，大量的智能體會(huì)以軟件助手的形態(tài)出現(xiàn)，同時(shí)原有軟件形態(tài)的助手類產(chǎn)品也會(huì)升級選代成自主智能體產(chǎn)品。從這個(gè)角度來看，隨著AI智能體滲透率的提高，AI智能體的應(yīng)用場景將會(huì)越來越豐富，涉及的行業(yè)和領(lǐng)域也將持續(xù)擴(kuò)大，最終將成為所有人都可以使用的基礎(chǔ)生產(chǎn)要素，甚至在一些領(lǐng)域成為獨(dú)立的智能個(gè)體。屆時(shí)人類在工作和生活的協(xié)作方式、組織方式、商業(yè)模式都將迎來徹底的改變。

　　科技公司加速布局轉(zhuǎn)向，逐步加強(qiáng)AI智能體領(lǐng)域內(nèi)的產(chǎn)品力。過往眾多AI科技公司更注重于底層模型的研發(fā)更新，根據(jù)集微咨詢發(fā)布的《2024年全球AI大模型趨勢研究報(bào)告》，全球AI大模型數(shù)量從2021年的27個(gè)增長到2023年的149個(gè)。另外國內(nèi)相關(guān)研發(fā)投入數(shù)據(jù)顯示，2023年，開發(fā)AI大模型的上市公司平均研發(fā)投入達(dá)59.56億元，其中13家公司的研發(fā)投入超過百億元。騰訊控股、阿里巴巴、中國移動(dòng)、百度、美團(tuán)-W的研發(fā)投入分別以640.78億元、567.44億元、340.62億元、241.92億元、212.01億元排名前五。但在如此巨額的投入之下其商業(yè)化進(jìn)程明顯受阻，例如Open AI預(yù)計(jì)：從2023年到2028年，公司將蒙受440億美元的大模型相關(guān)的研發(fā)損失。換來的卻只有34億美元左右的年化營收。因此眾多科技公司逐步加速布局轉(zhuǎn)向，放緩了在模型參數(shù)，API價(jià)格方面的內(nèi)卷，開始考慮推出產(chǎn)品如AI智能體等來盈利以支撐長期研發(fā)投入，如Open AI的 Agent，阿里的Mobile Agent、騰訊的App Agent、字節(jié)的豆包、蘋果的Apple Intelligence。而其中智譜AI則提出“全產(chǎn)品矩陣”概念：從底層全自研基座大模型GLM-4，到與國產(chǎn)算力芯片的適配，再到多模態(tài)生成和AI Agent智能體，智譜已經(jīng)打通了AI產(chǎn)業(yè)鏈中全流程的技術(shù)和商業(yè)閉環(huán)，從而推出了國產(chǎn)大模型中最全的產(chǎn)品矩陣，并致力于通過此矩陣鏈接物理世界的億級用戶，為千行百業(yè)帶來持續(xù)創(chuàng)新與變革，加速邁向通用人工智能的時(shí)代。截至目前，智譜AI已與超2000家的企業(yè)達(dá)成了合作，包括消費(fèi)、制造、游戲、醫(yī)療、教育、文旅等多個(gè)領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，為C端提供個(gè)性化應(yīng)用的同時(shí)為B端提供降本增效的方案。

　?。?）?賽道和產(chǎn)業(yè)核心中觀數(shù)據(jù)變化

　　? AI+：全球 AI網(wǎng)站訪問量漲少跌多

　　9月全球AI產(chǎn)品（包含Web 跟 APP）榜排名前十中，ChatGPT、New Bing、Canva Text to Image、Notion AI訪問量上漲，其余AI產(chǎn)品訪問量下跌。其中ChatGPT漲幅最高，高達(dá)8.07%；Character AI跌幅最高，達(dá)6.72%。國內(nèi)AI產(chǎn)品榜排名前十家訪問量有4家上漲。從手機(jī)端AI應(yīng)用看，8月全球下載量（不包括國內(nèi)安卓）排名前四為剪映、ChatGPT、Duolingo和Canva，國內(nèi)下載量（不包括國內(nèi)安卓）排名前四為剪映、豆包、美圖秀秀和Kimi。

　　??電動(dòng)車：9月國產(chǎn)新能源銷量整體上升，賽力斯、奇瑞、零跑同比大漲；10月鋰電材料價(jià)格略有下降

　　9月新能源車銷量同比上升，動(dòng)力電池裝機(jī)同比上升，充電樁保有量穩(wěn)步上行。Wind數(shù)據(jù)顯示，9月新能源車銷量128.6萬輛，環(huán)比上升16.99%，同比上升為42.34%，滲透率升至48.90%；9月動(dòng)力電池裝機(jī)54500兆瓦時(shí)，同比上升49.73%，環(huán)比上升15.47%；9月充電樁保有量332.86萬個(gè)，同比增長35.22%。

　　9月國產(chǎn)新能源銷量整體上升，銷量為87.34萬輛，環(huán)比上升7.75%，賽力斯、奇瑞、零跑同比大漲。第一梯隊(duì)來講，比亞迪、吉利、特斯拉9月銷售量分別為38.7萬輛、8.94萬輛、7.29萬輛，分別環(huán)比上升1.88%、20.78%、15.02%。第二梯隊(duì)車企及大部分新勢力車企9月表現(xiàn)比較理想。上汽通用五菱、長安汽車、理想分別同比上漲66.0%、48.9%、31.5%。長安汽車、奇瑞、零跑9月銷量環(huán)比上升分別為2.62%、21.18%、15.63%。

　　10月以來，鋰電材料價(jià)格整體有所下降。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，碳酸二甲酯出廠價(jià)為4600元/噸（截至24/10/25），碳酸鋰價(jià)格為7.32萬元/噸（截至24/10/25）。

　　??光伏：9月新增裝機(jī)量同比增速上升，9月組件出口金額同比降幅擴(kuò)大，10月光伏上游環(huán)節(jié)價(jià)格普遍下跌

　　光伏9月新增裝機(jī)量同比增速上升，9月組件出口金額同比降幅擴(kuò)大，10月光伏上游產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)價(jià)格普遍下跌。根據(jù)CEC數(shù)據(jù)顯示，9月我國光伏新增裝機(jī)數(shù)為20.86GW，同比上升32.4%；9月組件出口金額為20.14億美元，同比降幅由前一月的27.6%上升至40.29%。10月光伏上游產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)價(jià)格普遍下跌。截至2024年10月23日當(dāng)周，硅料價(jià)格為40元/KG；單晶182/210硅片價(jià)格為1.20/1.70元/片，相對上月分別環(huán)比下降4%、持平。

　　??風(fēng)電：2024上半年，國內(nèi)公開招標(biāo)市場新增招標(biāo)量66.1GW

　　風(fēng)電新增裝機(jī)9月同比增速上升，出口環(huán)比下降至75.44%。根據(jù)CEIC數(shù)據(jù)顯示，2024年1-9月公開招標(biāo)約119.1GW，比去年同期上升93%。

　　??綠電：9月太陽能發(fā)電同比增速縮小，風(fēng)電發(fā)電同比增幅擴(kuò)大

　　9月太陽能發(fā)電同比增速縮小，風(fēng)電發(fā)電同比增幅擴(kuò)大。數(shù)據(jù)顯示，9月太陽能發(fā)電量環(huán)比下降16.25%，同比增速12.70%，較前一月同比增速下降9個(gè)百分點(diǎn)；9月太陽能利用小時(shí)數(shù)為97小時(shí)，同比下降13小時(shí)，環(huán)比下降25小時(shí)。風(fēng)電方面，9月風(fēng)電發(fā)電量同比增幅擴(kuò)大、環(huán)比增幅擴(kuò)大：同比上升31.60%，環(huán)比上升31.89%，9月風(fēng)力發(fā)電利用小時(shí)數(shù)為159小時(shí)，同比增加32小時(shí)，環(huán)比上升44小時(shí)。

　　??儲(chǔ)能：2024年第二季度我國電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)量高增，同比增長131.55%

　　儲(chǔ)能規(guī)模不斷提升。截至2024年第二季度，我國電化學(xué)儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī)48.18GW，同比高增131.55%；截至2024年第一季度，抽水蓄能累計(jì)裝機(jī)52.88GW。

　　??新型電力系統(tǒng)&氫能：電網(wǎng)和電源建設(shè)穩(wěn)步開展，燃料電池車月銷量下行

　　電網(wǎng)和電源建設(shè)穩(wěn)步開展，燃料電池汽車銷量累計(jì)同比上行。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，1-9月電網(wǎng)建設(shè)投資完成額累計(jì)同比增長21.10%，同比增速較前一月略有下降；1-9月電源建設(shè)投資完成額累計(jì)同比增長7.20%，同比增速較前一月上行；9月燃料電池車銷量210輛，相較于8月的561輛月銷量環(huán)比下降62.57%，1-9月銷量累計(jì)同比上行46.7%。

　　??半導(dǎo)體：8月我國半導(dǎo)體銷量同比持續(xù)增長，智能手機(jī)出貨量同比增長17.70%

　　8月我國半導(dǎo)體銷量同比持續(xù)增長，智能手機(jī)出貨量同比增長17.70%，8月集成電路產(chǎn)量同比增長17.80%。7月我國半導(dǎo)體銷售量達(dá)到154.8億美元，同比增長19.20%；8月我國智能手機(jī)出貨量同比增長17.7%，環(huán)比下降4.85%；8月集成電路產(chǎn)量同比17.80%。

　　??工業(yè)自動(dòng)化：9月我國金屬切削機(jī)床同比上升，工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量同比增加

　　9月我國金屬切削機(jī)床同比上升，工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量同比增加。9月我國金屬切削機(jī)床產(chǎn)量為6.00萬臺(tái)，同比增幅為10.38%，較前一月增速下降4.85個(gè)百分點(diǎn)；工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量有所上升，同比增加49.72%，環(huán)比上升12.72%。

　　另外，8月日本切削機(jī)床訂單同比降幅為3.12%，工業(yè)機(jī)器人訂單同比上升。

　　??白酒：8月茅五瀘高端白酒價(jià)格均值同比有所下降，8月酒類線上銷售額同比增長11.35%

　　8月茅五瀘高端白酒價(jià)格均值同比有所下滑，9月酒類線上銷售額同比增長49.88%。8月茅五瀘高端白酒價(jià)格均值同比下滑3.9%。酒品大類來看，9月酒類線上銷售均價(jià)上升至486.84元/件，環(huán)比上升69.91%，同比增加32.53%。

　　2、重要政策梳理

　　10月政策端來看：1）總量政策方面，發(fā)改委和財(cái)政部分別召開發(fā)布會(huì)，介紹增量政策部署情況。其中，財(cái)政部提到未來可能的增量政策包括大規(guī)?；瘋⒃霭l(fā)特別國債補(bǔ)充銀行資本、中央加大力度舉債等。貨幣政策方面，央行降息25BP、10月公開市場國債買賣操作全月凈買入債券面值為2000億元。2）資本市場方面，10月兩項(xiàng)支持資本市場發(fā)展的結(jié)構(gòu)性貨幣工具已落地。3）地產(chǎn)政策方面，住建部發(fā)布會(huì)提到通過貨幣化安置等方式，新增實(shí)施100萬套城中村改造和危舊房改造，以及年底前，將“白名單”項(xiàng)目的信貸規(guī)模增加到4萬億。此外，存量房貸利率下調(diào)工作已經(jīng)開始，各地因城施策力度加大，深圳印發(fā)收儲(chǔ)政策文件。4）產(chǎn)業(yè)政策方面，10月主要聚焦于新質(zhì)生產(chǎn)力，包括低空經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)新藥、光芯片、人工智等方面。同時(shí)，數(shù)據(jù)要素、新材料及雙碳方面也有重要部署。

　?。?） 重要會(huì)議

　　重要會(huì)議方面，1）10月28日中共中央政治局召開會(huì)議，審議《關(guān)于二十屆中央第三輪巡視情況的綜合報(bào)告》。2）10月18日及10月25日分別召開兩次國常會(huì)，10月18日國常會(huì)聚焦研究部署深入推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場建設(shè)的有關(guān)舉措；10月25日國常會(huì)強(qiáng)調(diào)，要緊緊圍繞努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)，持續(xù)抓好一攬子增量政策的落地落實(shí)，及時(shí)評估和優(yōu)化政策，加大逆周期調(diào)節(jié)力度，進(jìn)一步提升宏觀調(diào)控成效。3）10月8日，李強(qiáng)主持召開經(jīng)濟(jì)形勢專家和企業(yè)家座談會(huì)。

　?。?） 總量政策

　　總量政策方面，10月8日和10月12日發(fā)改委和財(cái)政部分別召開發(fā)布會(huì)，1） 10月8日發(fā)改委就系統(tǒng)落實(shí)一攬子增量政策的具體舉措作了介紹，包括加力提效實(shí)施宏觀政策、進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需、加大助企幫扶力度、促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)、努力提振資本市場。2）10月12日財(cái)政部介紹“加大財(cái)政政策逆周期調(diào)節(jié)力度、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展”有關(guān)情況，包括擬一次性增加較大規(guī)模債務(wù)限額置換地方政府存量隱性債務(wù)；中央財(cái)政還有較大的舉債空間和赤字提升空間；支持地方政府使用專項(xiàng)債券回收符合條件的閑置存量土地；支持收購存量房，優(yōu)化保障性住房供給；及時(shí)優(yōu)化完善相關(guān)稅收政策；擬在今明兩年集中推出一批條件成熟、可感可及的財(cái)稅體制改革舉措。

　　10月貨幣政策方面：主要聚焦于政策落實(shí)9月24日一行一局一會(huì)潘行長部署。1）降息：10月18日，六大行以及部分股份行宣布下調(diào)存款掛牌利率。10月21日，1年期和 5年期以上LPR較上期均下降25bp。2）公開市場國債買賣：?2024年10月人民銀行開展了公開市場國債買賣操作，全月凈買入債券面值為2000億元。3）資本市場兩項(xiàng)支持工具推出：10月18日，中央人民銀行發(fā)布公告，正式推出股票回購增持再貸款政策工具；同時(shí)，證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利工具正式啟動(dòng)操作。

　　（3）資本市場

　　資本市場方面，1）10月18日兩項(xiàng)支持資本市場發(fā)展的結(jié)構(gòu)性貨幣工具均已落地。10月21日，為更好發(fā)揮證券基金機(jī)構(gòu)穩(wěn)市作用，人民銀行開展了證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利首次操作。本次操作金額500億元，采用費(fèi)率招標(biāo)方式。2）并購重組：10月17日，深交所下發(fā)的最新一期《深市上市公司高質(zhì)量發(fā)展導(dǎo)刊》中，對并購重組的關(guān)鍵環(huán)節(jié)的要素進(jìn)行梳理。

　?。?）房地產(chǎn)

　　房地產(chǎn)方面，1）住建部發(fā)布會(huì)：10月17日，國新辦發(fā)布會(huì)介紹促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展有關(guān)情況。住建部介紹了四個(gè)取消、四個(gè)降低、兩個(gè)增加的政策組合拳，其中兩個(gè)增加中提到100萬套貨幣化安置改造以及4萬億“白名單”信貸規(guī)模目標(biāo)。2）存量房貸利率下降：10月31日，多家銀行31日發(fā)布公告，將從11月1日起完善存量個(gè)人住房貸款利率定價(jià)機(jī)制。3）各地加大因城施策力度：廈門放開房票購房區(qū)域，天津取消住房限制性措施。4）收儲(chǔ)方面，深圳印發(fā)《關(guān)于公寓類居住房屋用作社會(huì)主體出租的保障性租賃住房的通知》，存量公寓類居住房屋可用作保障性租賃住房，主要面向有租住需求的新就業(yè)大學(xué)生、青年人等新市民群體，解決階段性住房困難問題。

　?。?）產(chǎn)業(yè)政策

　　產(chǎn)業(yè)政策方面，10月主要聚焦于新質(zhì)生產(chǎn)力，光芯片、低空經(jīng)濟(jì)、人工智等方面政策頻出。同時(shí)新材料及雙碳方面也有重點(diǎn)部署。

　　新材料方面，10月11日，工業(yè)和信息化部、國家發(fā)展改革委印發(fā)《新材料中試平臺(tái)建設(shè)指南（2024—2027年）》，到2027年，面向新材料產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)領(lǐng)域，以支撐科技成果轉(zhuǎn)化形成產(chǎn)業(yè)化能力為目標(biāo)，支持地方開展中試平臺(tái)建設(shè)和能力提升。10月30日，三部門印發(fā)《新材料大數(shù)據(jù)中心總體建設(shè)方案》，目標(biāo)到2027年，材料領(lǐng)域數(shù)據(jù)資源匯聚能力、流通活力明顯增強(qiáng)，搭建形成“1+N”的新材料大數(shù)據(jù)中心架構(gòu)體系；到2035年，新材料大數(shù)據(jù)中心體系全面建成并穩(wěn)定運(yùn)行，實(shí)現(xiàn)全國材料領(lǐng)域數(shù)據(jù)的匯聚、處理和開發(fā)，數(shù)據(jù)規(guī)模進(jìn)入國際第一梯隊(duì)。

　　雙碳方面，10月23日，國家發(fā)展改革委等部門聯(lián)合對外發(fā)布《完善碳排放統(tǒng)計(jì)核算體系工作方案》。一是到2025年，國家及省級地區(qū)碳排放年報(bào)、快報(bào)制度全面建立，一批行業(yè)企業(yè)碳排放核算標(biāo)準(zhǔn)和產(chǎn)品碳足跡核算標(biāo)準(zhǔn)發(fā)布實(shí)施，產(chǎn)品碳足跡管理體系建設(shè)取得積極進(jìn)展，國家溫室氣體排放因子數(shù)據(jù)庫基本建成并定期更新，碳排放相關(guān)計(jì)量、檢測、監(jiān)測、分析能力水平得到顯著提升。二是到2030年，系統(tǒng)完備的碳排放統(tǒng)計(jì)核算體系構(gòu)建完成，國家、省級碳排放統(tǒng)計(jì)核算制度全面建立并有效運(yùn)轉(zhuǎn)，重點(diǎn)行業(yè)領(lǐng)域碳排放核算標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則更加健全，重點(diǎn)用能和碳排放單位碳排放管理能力顯著提升，產(chǎn)品碳足跡管理體系更加完善，碳排放數(shù)據(jù)能夠有效滿足各層級、各領(lǐng)域、各行業(yè)碳排放管控要求。

　　07

　　附錄

　　??估值

　　1． 整體情況

　　十月末全部A股絕對估值水平為14.7X（處于2010年以來46.1%分位），相比九月末下行0.7x。

　　十月末非金融A股絕對估值水平為20.4X（處于2010年以來46.0%分位），相比九月末下行0.4x。

　　2． 板塊變化

　　十月末創(chuàng)業(yè)板絕對估值水平為35.3X（處于2010年以來19.9%分位），相比九月末上行0.3X。

　　十月末中小企業(yè)板絕對估值水平為22.6X（處于2010年以來15.7%分位），相比九月末上行0.1X。

　　十月末大盤成份股絕對估值水平為11.4X（處于2010年以來46.4%分位），相比九月末下行0.8x。

　　十月末中盤成份股絕對估值水平為20.3X（處于2010年以來29.1%分位），相比九月末下行0.2x。

　　十月末小盤成份股絕對估值水平為23.4X（處于2010年以來34.7%分位），相比九月末下行0.2x。

　　十月末滬深300絕對估值水平為11.8X（處于2010年以來50.6%分位），相比九月末下行0.9x。

　　十月末中證500絕對估值水平為21.0X（處于2010年以來34.3%分位），相比九月末上行0.1X 。

　　十月末中證1000絕對估值水平為24.5X（處于2010年以來36.8%分位），相比九月末上行0.1X。

　　3． 行業(yè)變化

　　分行業(yè)來看，國防軍工、計(jì)算機(jī)、電子、美容護(hù)理、醫(yī)藥生物的估值水平高于其他行業(yè)，銀行、建筑裝飾、石油石化、煤炭、交通運(yùn)輸估值水平較低，其中銀行的估值水平處于末位。

　　4． 全球?qū)Ρ?/p>

　　與世界其他主要股市相比，全部A股的估值處于中等水平。

　　-? END? -