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　　來源：讀數(shù)一幟

　　文|特約撰稿人 沫遠

　　剛剛過去的10月份，ETF再次成為市場關注的焦點。先是跟蹤中證A500指數(shù)的首批10只ETF集中上市，首日成交額超過108億元，彰顯了ETF作為市場主流投資品種的市場活躍度；再是剛剛公布的基金三季報，以ETF為代表的被動基金在A股中的持股體量首次超越主動基金，成為改變未來市場微觀定價機制的重要變量之一。而容易被忽視的是，A股ETF的發(fā)展將悄然走過整20個年頭。

　　從2004年首只上證50ETF獲特批創(chuàng)設，到2012年兩只滬深300ETF成立，再到2024年公募基金集體發(fā)行中證A500ETF，回溯ETF過去20年發(fā)展歷史，并不是一條趨勢向上的坦途，而更多是突破一道道窄門后的厚積薄發(fā)。

　　2004-2006：

　　突破《基金法》特批，上證50ETF創(chuàng)立

　　中國ETF的江湖往事要從20年前的2004年——公募基金行業(yè)蹣跚起步的第六個年頭開始講起。這一年誕生了兩大基金創(chuàng)新品種，雖然都募集了60億元的規(guī)模，但最終的命運卻差異極大。

　　銀華保本增值基金，作為國內第一只規(guī)范運作的保本基金，由于名字通俗易懂，僅用了10個工作日募集規(guī)模就達到了60.7億元，刷新了當時行業(yè)發(fā)展史上的諸多紀錄。但由于容易讓投資者產生“剛兌”的預期，這一投資品種最終在2019年徹底退出歷史舞臺。

　　和“保本”二字十分親民正好相反，我們故事的主角，當年度另一大重磅創(chuàng)新產品——ETF（交易型開放式指數(shù)基金），卻因為晦澀的中文全稱和陌生的英文簡稱讓市場一臉懵圈。

　　經過交易所、基金公司和媒體的幾輪溝通，才正式確定了ETF的對外表述：投資者買賣一只ETF，就等于買賣了它所跟蹤的指數(shù)，可取得與該指數(shù)基本一致的收益。ETF通常采用完全被動式的管理方法，以擬合某一指數(shù)為目標，兼具股票和指數(shù)基金的特色。

　　時任華夏基金總經理范勇宏在其所著的《基金長青》一書中回憶了國內首只ETF的誕生緣起：“1999年，擁有豐富數(shù)量投資經驗的劉嘯東先生離開華爾街，回國擔任上海證券交易所副總經理，負責金融產品開發(fā)工作。他把創(chuàng)新重點放在ETF產品上?！?范勇宏認為在ETF產品創(chuàng)新的過程中，證券交易所發(fā)揮著重要作用。

　　因為ETF這類產品有別于《基金法》提到的封閉式基金和開放式基金，從產品運行上來看，它屬于半封閉半開放基金，在證監(jiān)會層面無法審批此類產品，無疑加大了產品落地的難度。

　　轉機出現(xiàn)在2004年4月，上海證券交易所與華夏基金在南京召開產品論證會，時任證監(jiān)會主席助理桂敏杰參加會議。會上，大家對ETF產品定位、產品特性、投資組合管理、會計與估值、信息披露及客戶服務等問題提出了全面的解決方案。對存在爭議的“是否設計股票認購方式、是否對中小投資者開放贖回、是否允許采用現(xiàn)金替代成本股進行申購贖回”等重大問題基本達成共識。

　　直到上述討論的各項細節(jié)完善之后，國務院正式同意ETF作為“另行規(guī)定”的基金品種。有了特批，ETF才算有了法律依據(jù)。2004年6月，證監(jiān)會批復上海證券交易所推出ETF；7月，上海證券交易所與華夏基金正式簽訂上證50指數(shù)使用許可協(xié)議。

　　2004年11月29日，華夏上證50ETF終于揭開面紗。自此，ETF不再只是書面概念和國外市場的經驗之談，上證50ETF實實在在地落地在中國資本市場，投資者可以近距離體驗這種高效的投資工具，通過一只產品透明、便捷、低成本地購買一攬子股票。

　　由于此后兩年A股市場震蕩加劇，導致華夏上證50ETF在成立之初規(guī)模大起大落。2005年中，該產品的份額由成立之初的60億份快速擴大至90億份。然而到了2006年，華夏上證50ETF又出現(xiàn)較大的凈贖回情況，年底規(guī)模還剩不到30億份。

　　市場的顛簸沒有讓剛起步的ETF停止不前。在華夏上證50ETF實現(xiàn)破局之后，2006年，多只ETF陸續(xù)登場。2006年3月，深市第一只ETF，也是國內第二只ETF——易方達深證100ETF宣告成立。隨后，華夏深證中小板ETF、華安上證180ETF、友邦華泰的上證紅利指數(shù)ETF等產品相繼成立。

　　2007-2010：

　　經歷6000點大牛市，ETF的春天沒有到來

　　2007年A股迎來大牛市，但吊詭的是該輪一度沖到6000點的大行情，卻并沒有讓ETF隨之受益。截至2007年底，全市場ETF總份額僅有68.66億份。上述首批ETF產品規(guī)模均較發(fā)行初期有不同規(guī)模萎縮，以2006年4月成立的華安上證180ETF為例，成立時經換算的份額約為4億份，截至2007年底，僅剩不到1億份。

　　分析在此輪牛市中ETF規(guī)模并沒有出現(xiàn)爆發(fā)式增長、甚至不斷萎縮的原因，一方面是產品數(shù)量較少、規(guī)模較小，導致無論是基金公司還是營銷渠道對ETF進行普及性投資者教育的意愿有限；另一方面，當時機構投資者以公募基金和券商自營為主，ETF并不是可投資品種。

　　在經歷2008年的下跌后，2009年A股又迎來了一波小牛市，指數(shù)基金和LOF（上市型開放式基金）產品在這一年迎來業(yè)績爆發(fā)。這一年，指數(shù)基金平均凈值增長率達95.21%，高于股票型基金和混合型基金的平均漲幅（分別為70.67%、57.31%），表現(xiàn)最出色的易方達滬深100ETF，收益率為108.89%，業(yè)績居所有開放式基金之首。優(yōu)異的業(yè)績也帶動ETF整體規(guī)模較上一年度大幅增長188%，達到662.146億元，但整體基數(shù)仍然偏低。

　　2009年6月2日，證監(jiān)會向各大基金公司、托管銀行下發(fā)了《交易開放式指數(shù)證券投資基金（ETF）聯(lián)接基金審核指引》，將ETF聯(lián)接基金推向前臺。這打破了當時《基金法》中基金不能買基金的規(guī)定，此舉在當時甚至被解讀為市場連續(xù)大跌后監(jiān)管推出的救市措施之一。

　　雖然有政策頻頻加持，但屬于ETF的春天仍然沒有到來。2010年ETF數(shù)量翻番，從9只增長到19只，但整體規(guī)模僅增長7%。

　　一個鮮為人知的細節(jié)是，在2009年到2010年間，由于2008年次貸危機，一批在美國華爾街從事量化交易的華人或被動或主動回歸國內資產管理領域，其中有不少加入到公募基金量化團隊，也為ETF產品設計和投資管理增加了不少海外先進經驗。

　　2011-2014：

　　滬深300ETF破繭而出，創(chuàng)新大潮序幕拉開

　　在遭遇誕生以來整體規(guī)模最低增速后，為提升ETF交易活躍度，臨近2011年末，滬深交易所發(fā)布了《融資融券交易實施細則》（下稱《細則》），分別調整融資融券標的證券的范圍，將交易所ETF納入其中，這一舉措對提高ETF市場的流動性作用顯著?！都殑t》公布第二周，滬深交易所運作中的37只ETF逆市實現(xiàn)26.559億份的凈申購。

　　這一舉措，直接推動了第二年ETF創(chuàng)新大潮序幕的拉開。

　　《細則》公布不久，籌備長達5年的滬深300 ETF終于破繭而出。2012年2月，證監(jiān)會網站披露，正式受理華泰柏瑞滬深300ETF及其聯(lián)接基金、嘉實滬深300ETF的申請，滬深300ETF的創(chuàng)新意義不僅在于跨市場的技術難度，更在于它將滬市、深市、股指期貨三大核心市場進行了連接。

　　作為首批滬深300ETF產品設計者，華泰柏瑞基金和嘉實基金均對該產品投入極大資源并寄予厚望。

　　據(jù)當時媒體的報道，嘉實基金的滬深300ETF籌備小組有上百人，貫穿各個部門。而華泰柏瑞基金憑借上證紅利ETF運作經驗，戰(zhàn)勝多家大型基金管理公司，在2008年就獲得了上海證券交易所對該指數(shù)產品ETF的研發(fā)授權。

　　2012年3月26日下午，在經歷三次全網測試，通過了兩次證監(jiān)會主席辦公會議后，華泰柏瑞滬深300ETF及聯(lián)接基金、嘉實基金滬深300ETF終于獲得證監(jiān)會批準。前者在上海證券交易所上市，后者登陸深圳證券交易所。

　　雖然當時基金發(fā)行市場并不景氣，但兩只跨市場ETF受到了場內投資者的大力追捧，兩只基金合計募資金額超過500億元。

　　滬深300ETF的推出不僅增強了ETF的整體產品線，更為重要的是為社保、險資等長期成熟資本的入市提供了相應的降低組合波動率風險的工具。當時的政策背景是，剛剛就任證監(jiān)會主席的郭樹清希望推動對藍籌股的投資，引入包括外資、險資在內的長期資本入市，以解決股市的低迷及投資理念暫時性偏差等問題，滬深300ETF的問世為這一目標的實現(xiàn)提供了條件。

　　也是在2012年，國債ETF產品方案正式出爐。2月7日，上海證券交易所和中登公司聯(lián)合發(fā)文，將國債ETF計入現(xiàn)有債券質押式回購質押庫。2月8日發(fā)布實施的《上海證券交易所債券ETF業(yè)務指南》明確規(guī)定，債券ETF實行“T+0”交易。

　　時任國泰基金首席產品官的劉國華印象最深的并非產品本身，而是交易所的全力支持。“推出國債ETF雖很重要，但更重大的意義是，在交易所等部門的聯(lián)合推動下，一些制度得以突破。比如質押回購、‘T+0’回轉交易機制等，都具有行業(yè)性的突破意義?！?/p>

　　緊隨國債ETF的發(fā)行，2月25日，5只華夏上證行業(yè)ETF在各大券商同步發(fā)行。該系列ETF分別為上證能源ETF、上證原材料ETF、上證消費ETF、上證金融地產ETF、上證醫(yī)藥衛(wèi)生ETF，5只行業(yè)ETF完善了國內ETF產品線，為場內基金投資者提供了更多交易選擇。不過頗為遺憾的是，上證能源ETF、上證原材料ETF于2016年3月清盤。

　　黃金ETF也在2012年問世。黃金ETF是指絕大部分基金財產以黃金為基礎資產進行投資，緊密跟蹤黃金價格，并在證券交易所上市的開放式基金，其運作機制與股票ETF總體上類似，區(qū)別主要在于標的指數(shù)從股票價格指數(shù)變?yōu)閱我簧唐穬r格、成份股從一攬子股票組合變?yōu)閱我粚嵨锷唐贰?/p>

　　首批黃金ETF發(fā)行遇冷。經過三周的發(fā)行，2012年7月18日，國內首批兩只黃金ETF——華安黃金易（ETF）和國泰黃金ETF基金合同同時生效，二者分別以12.08億元、4.1億元結束了黃金ETF首募，募集結果與之前的期待存在差距。而在近幾年，隨著黃金價格走高，黃金ETF的規(guī)模也在持續(xù)提升。

　　跨境ETF也隨之到來。在香港回歸15周年之際，醞釀數(shù)年的跨境ETF終于瓜熟蒂落，首批產品聚焦香港市場。2012年8月3日，華夏恒生ETF和易方達恒生中國企業(yè)ETF于正式結束募集，合計規(guī)模達到52億份。

　　資本市場對外開放也推動了ETF產品創(chuàng)新。2014年末，滬港通于11月17日起正式運行，實現(xiàn)了上海與香港兩大證券市場的互聯(lián)互通。緊接著，12月9日，國內首批3只滬港通基金同時發(fā)行，分別為南方恒指ETF、華夏滬港通恒生ETF及聯(lián)接基金。

　　2015-2018：

　　A股牛熊變換，ETF積蓄能量

　　2014年到2015年，雖然A股再度迎來牛市行情，但因為分級基金的杠桿屬性，ETF產品并沒有成為投資者把握指數(shù)上漲機會的投資首選。

　　而在2015年，A股首只被迫清盤的ETF出現(xiàn)。10月14日，由于連續(xù)60日基金資產凈值低于5000萬元，長盛基金發(fā)布公告，旗下上證市值百強ETF進入基金財產清算期，不再接受投資者提出的申購、贖回申請。

　　隨著A股持續(xù)調整，海外股市以及黃金價格走強，此前在ETF創(chuàng)新大潮中低調發(fā)行的跨境ETF——博時標普500ETF、廣發(fā)納斯達克100ETF以及叫好不叫座的黃金ETF等產品，2016年收益率遙遙領先。同時，基于各類ETF的資產配置概念首次被提及。

　　在這輪市場的牛熊轉換里，分級基金的投資者遭遇大范圍虧損，不少個人投資者開始轉向風險更低的ETF與LOF市場。之后，隨著資管新規(guī)落地，分級基金逐漸邊緣化，并最終清盤或轉型，這無疑為ETF在場內交易掃清競爭對手。

　　從2018年開始，ETF開始逆勢爆發(fā)式增長。雖然A股全年走低，但ETF市場規(guī)模相比2017年增長超2000億元，其中股票型ETF占比近9成。值得一提的是，華安創(chuàng)業(yè)板50ETF全年份額增長超過70倍，規(guī)模增長超過45倍，成為當年ETF市場最大的黑馬。

　　“2018年的確是中國ETF發(fā)展歷程中具備里程碑意義的新元年“。一位ETF基金經理曾感嘆。

　　2019-2021：

　　規(guī)模突破一萬億，賽道型ETF崛起

　　多年以來，隨著不同類型的ETF“摸著石頭過河”，雖然ETF整體規(guī)模沒有質的提升，但廣泛的產品布局為2018年之后ETF跨越式發(fā)展提供了基礎。

　　伴隨2019年開始的賽道投資風潮，主動權益基金誕生了一批明星基金經理，同時被動產品中以行業(yè)龍頭為主要投資標的的賽道型ETF開始崛起。賽道型ETF在技術難度上遠不及跨市場、跨境或商品ETF，但因為理解成本低、投資聚焦等特點后來居上，成為眾多中小投資者場內基金投資首選。

　　由于中小投資者的介入，ETF交易活躍度和知名度從2019年開始大幅提升，開發(fā)ETF產品亦不再是只屬于大公司的強者游戲，不少中型基金管理公司，如國泰基金、華寶基金等視ETF為彎道超車的利器，批量發(fā)行了多只不同行業(yè)、主題的ETF基金。Choice數(shù)據(jù)顯示，2019年有79只ETF新成立，增幅137%；ETF總數(shù)267只，總規(guī)模7473億元。

　　2020年至2021年的小牛市，主流寬基指數(shù)如上證指數(shù)、深證成指以及上證180指數(shù)漲幅相對有限，但以醫(yī)藥、新能源、消費等為代表的行業(yè)指數(shù)卻漲幅驚人，ETF市場亦呈現(xiàn)多點開花之勢。截至2020年底，國內共有356只ETF，資產總規(guī)模達到10820億元，首次突破萬億大關。

　　由于ETF產品有著極強的“贏家通吃”規(guī)律，所以在這兩年小牛市行情中，出現(xiàn)了多只規(guī)模迅速增長的ETF產品。2021年，易方達的中概互聯(lián)網ETF增加了268.81億元，華夏基金的恒生互聯(lián)網ETF增加了188.30億元，南方基金的中證500ETF增加了163億元，華寶基金的醫(yī)療ETF增加了127.81億元，華夏基金的上證50ETF、A50ETF與華泰柏瑞滬深300ETF也都增加了上百億元規(guī)模。

　　值得一提的是，中概互聯(lián)網ETF是2021年度跌幅最大ETF產品之一，跌幅達到-39.67%，但份額實現(xiàn)一年翻十倍。不少投資者抱著“越跌越買”的心態(tài)一路掃貨，從年初總份額26.83億算起，截至12月30日份額已上漲至268.81億份。

　　2022-2024：

　　ETF進入黃金時代

　　時間來到2022年，港股和A股市場持續(xù)低迷，而ETF競賽卻越發(fā)激烈，導致行業(yè)內卷明顯。

　　雖然2022年上證指數(shù)全年下跌15.13%，但ETF逆勢升溫，產品規(guī)模和數(shù)量穩(wěn)步增長。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年底ETF規(guī)模攀升至1.52萬億元， ETF數(shù)量達到756只。

　　事實上，行業(yè)ETF整體規(guī)模的增長更多是靠存量產品“養(yǎng)”出來的。以“ETF一哥”華夏基金為例，在當年度ETF發(fā)行總規(guī)模不足 10 億元，其規(guī)模的躍升主要靠存量 ETF 的增長。

　　緊接著的2023年，在資本市場依然沒有起勢的背景下，ETF規(guī)模繼續(xù)穩(wěn)步增長，首次突破2萬億元。從2004年國內首只ETF推出，到2020年ETF規(guī)模首破萬億元大關，基金業(yè)用了16年。但從1萬元增長至2萬億元，僅用了3年時間。

　　ETF的投資者構成也更加多元化。在2022年和2023年震蕩的市場環(huán)境中，一股新的力量逐漸浮出水面，那就是以開發(fā)量化ETF、ETF套利、ETF日內交易等策略為主的私募基金。

　　2024年，國家隊成為ETF江湖中舉足輕重的參與者。年初以中央匯金為代表的國家隊資金大舉買入滬深300ETF等主流ETF寬基產品，不僅迅速實現(xiàn)市場的V型反轉，也確立了ETF在作為市場穩(wěn)定器、提升交易活躍度上的江湖地位。

　　8月29日，華夏上證50ETF、華夏滬深300ETF、易方達滬深300ETF和嘉實滬深300ETF四只規(guī)模超千億元的“巨無霸”寬基ETF同時發(fā)布了2024年半年報， 和2023年末相比，中央匯金依然是這些寬基ETF的第一持有人，上半年對四只ETF累計增持1000億份，截至上半年末對四只ETF的持有比例均超過了60%，最高持有比例達到了75.24%。

　　始于9月24日超預期政策的行情，ETF再度成為市場熱點，刷新多項紀錄。10月8日，全市場ETF的資產凈值10月8日攀升至3.83萬億元，再創(chuàng)歷史新高。同日，國內首只規(guī)模超過4000億元的ETF隨之誕生。上交所官網數(shù)據(jù)顯示，華泰柏瑞滬深300ETF當日基金份額為990.95億份，基金凈值為4.342元，總規(guī)模達4302.7億元，創(chuàng)國內ETF規(guī)模歷史紀錄。

　　站在國內ETF發(fā)展的第20個年頭，面對仍在蜂擁而入的各路ETF投資者，公募基金管理人間的競爭也越發(fā)激烈。一方面希望在增量的新指數(shù)標的上確立先發(fā)優(yōu)勢，對可能是國內最后一只核心寬基指數(shù)中證A500ETF發(fā)行報以極高的營銷熱情；另一方面也通過降低費率等手段，希望在存量競爭中不被拋棄。10月以來，華安基金、富國基金、銀華基金、華夏基金、博時基金、鵬華基金等多家公募機構旗下超20只ETF宣告降低管理費、托管費，基金“降費圈”持續(xù)擴大。

　　此刻，如果時間倒轉到20年前的2004年10月，時任上海證券交易所副總經理的劉嘯東可能正與同事就即將頒布的《交易型開放式指數(shù)基金業(yè)務實施細則》做最后修訂；時任華夏基金總經理的范勇宏或許正和銷售團隊正依次拜訪各大券商，為即將發(fā)行的華夏上證50ETF做預熱；華泰柏瑞基金籌備組或許正在為11月18日正式成立開足馬力……這三組人馬當時的忙碌或許便是國內ETF江湖往事的序曲。