強美元的回歸疊加美聯(lián)儲降息預(yù)期的收窄仍將影響新興市場

　　過去一周，A股回歸震蕩盤整狀態(tài)，11月15日上證綜指跌超1.5%，險守3300點。隨著化債措施落地，國內(nèi)的“刺激政策交易”可能暫歇。

　　不過，由于大量增量資金仍在場外觀望，且市場情緒和成交量明顯改善，摩根大通預(yù)計，市場會等待按慣例將在12月中旬左右召開的中央經(jīng)濟工作會議給出新的信號。自美國大選結(jié)果公布以來，中國股市的回報模式顯示，市場對國內(nèi)財政刺激交易的定價超過了“特朗普關(guān)稅交易”。

　　與此同時，未來一個階段，強美元的回歸疊加美聯(lián)儲降息預(yù)期的收窄仍將影響新興市場。當下，美元指數(shù)即將突破107。截至11月15日的當周，除中國內(nèi)地和香港以外的亞洲市場出現(xiàn)大量外資拋售，總額達47億美元，其中中國臺灣（-30億美元）居首。韓國（-12億美元）和東盟（-5億美元）也出現(xiàn)拋售，而印度的買盤較為平淡（1億美元），但10月單月印度已遭遇超100億美元的創(chuàng)紀錄資金凈流出。

　　國內(nèi)“刺激政策交易”暫歇

　　據(jù)統(tǒng)計，海外資金在11月對中國的總配置和凈配置繼續(xù)下降。就共同基金而言，根據(jù)資金流向監(jiān)測和研究機構(gòu)EPFR的初步數(shù)據(jù)，全球共同基金在10月削減其配置至6.1%（10年期的第八個百分位）。按資產(chǎn)加權(quán)計算，仍比基準低配中國股票330個基點。

　　在專注于中國的基金中，自9月25日以來，國內(nèi)基金已售出總流量的45%，而離岸基金僅售出近期高點的18%。上周港股每日成交量有所放緩，而南向資金流保持強勁。A 股成交量在5個交易日中有4個交易日保持在2萬億元以上。

　　在11月8日，12萬億元化債方案出爐后，摩根大通表示“債務(wù)置換規(guī)模超出預(yù)期”，將改善上市電信公司、建筑商、高速公路和軟件供應(yīng)商的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，“但尚未公布關(guān)于消費、房地產(chǎn)去庫存以及國有銀行資本注入的具體措施。早在當日下午交易中，部分國內(nèi)消費、券商和民營房地產(chǎn)開發(fā)商板塊就出現(xiàn)獲利回吐”。

　　摩根大通認為，國內(nèi)“刺激政策交易”可能暫停，并等待可能于12月中旬左右召開的中央經(jīng)濟工作會議給出新的信號。

　　施羅德方面認為，跟蹤后續(xù)財政和產(chǎn)業(yè)方面的政策也很重要。在7月25日發(fā)文統(tǒng)籌安排3000億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新后，8月下旬以來，的確看到了一些積極信號，家電和汽車的銷量都有所復(fù)蘇。如果后續(xù)再有政策加碼，也可能是圍繞這兩個方向，所以這是結(jié)構(gòu)性機會之一。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，10月社會消費品零售總額同比增長4.8%，今年以來首次突破4%的增速，此前連續(xù)9個月徘徊在2%~3%之間。其中，汽車銷售10月同比增長3.7%，高于9月的0.4%。野村認為，這一改善弱于乘聯(lián)會報告的乘用車零售銷量同比增速（10月從9月的4.5%躍升至11.3%），可能因為“以舊換新”直接補貼及汽車價格下降的影響。

　　根據(jù)高頻數(shù)據(jù)，11月1日至10日期間，乘用車零售銷量同比增長進一步提高至29%，預(yù)計汽車銷售在本月會繼續(xù)改善。此外，家電、辦公用品及家具零售在10月增速分別為39.5%、18.0%和7.4%，顯著高于9月的20.5%、10.0%和0.4%，主要歸功于消費品以舊換新計劃。

　　“特朗普關(guān)稅交易”引關(guān)注

　　未來，隨著“刺激政策交易”暫歇，“特朗普關(guān)稅交易”可能受到市場關(guān)注。

　　摩根大通認為，這一主題可能是看漲低貝塔高收益資產(chǎn)、看漲高貝塔中小市值股（汽車、半導(dǎo)體和IT），同時看空高貝塔出口型企業(yè)。

　　歷史回報分析表明，在中國股市中，IT本地化相關(guān)板塊（軟件、半導(dǎo)體和硬件）、券商（因本地股市發(fā)展）、低貝塔高收益資產(chǎn)（石油、防務(wù)等）在“特朗普交易”下表現(xiàn)優(yōu)異。同時，高貝塔出口型企業(yè)及擁有離岸收入的業(yè)務(wù)表現(xiàn)不佳（如互聯(lián)網(wǎng)、消費電子、太陽能、家電和光模塊）。

　　在港股中，美國10年期國債收益率與MSCI香港指數(shù)呈現(xiàn)負相關(guān)性。例如，高美債收益率通常拖累REITs表現(xiàn)，強港元則不利于可選消費零售（如會德豐REIC）。摩根大通預(yù)計，美國10年期國債收益率將在2024年四季度和2025年一季度分別維持在4.5%和4.35%的高位。此外，美元/人民幣的匯率預(yù)測已上調(diào)至2024年四季度7.3、2025年一季度7.4、2025年二季度7.5。

　　盡管人民幣貶值對MSCI中國指數(shù)的回報造成一定壓力，但自2016年以來有三段時間顯示，即使美元對人民幣升值4%，該指數(shù)平均仍上漲4.4%。其中表現(xiàn)最佳的板塊包括高貝塔中小市值的汽車、半導(dǎo)體、科技硬件公司以及部分高貝塔的互聯(lián)網(wǎng)公司。

　　值得一提的是，機構(gòu)認為MSCI中國指數(shù)的盈利增長仍可圈可點，這也為市場提供了支撐。

　　具體而言，MSCI中國指數(shù)2024年、2025年EPS（每股盈利）增長預(yù)期在三季度財報季后表現(xiàn)穩(wěn)定，突破了典型的季節(jié)性趨勢。截至11月7日，約占指數(shù)市值40%的公司已披露三季度財報，其中符合季度一致預(yù)期的公司占比達35%，優(yōu)于預(yù)期的達60%。表現(xiàn)突出的兩個行業(yè)是可選消費（得益于教育、汽車及零部件和家電領(lǐng)域的龍頭公司）和金融（得益于9月底A股的強勁反彈和成本節(jié)約）。

　　強美元或突破110

　　強美元仍將是壓制整體非美元市場情緒的主要因素，而且比起股市，其對于外匯市場的沖擊更為顯著。

　　過去一周，美元指數(shù)強勢依舊，創(chuàng)下一年新高。最新公布的美國10月PPI同比上漲2.4%，核心PPI上漲3.1%，均高于預(yù)期和前值。數(shù)據(jù)顯示美國仍存在通脹隱患。

　　數(shù)據(jù)公布后不久，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，“近期強勁的經(jīng)濟數(shù)據(jù)使得美聯(lián)儲不必急于降息”。利率市場顯示，美聯(lián)儲12月維持利率不變的概率升至42%。美債收益率隔夜全線上升，美元指數(shù)逼近107關(guān)口，為接近兩年來的震蕩區(qū)間上沿位置。

　　關(guān)稅應(yīng)有助于加強美元，關(guān)稅和減稅的組合可能導(dǎo)致美國通脹難以轉(zhuǎn)弱。目前，市場對美聯(lián)儲2025年的降息次數(shù)預(yù)期已經(jīng)降至3~4次，累計降幅也低于此前的預(yù)期。

　　“美元指數(shù)即將突破107，一路上會有回調(diào)的機會，但如果之前的宏觀走勢重演，那么我們可能會看到美元指數(shù)突破112的新高?！奔问⒓瘓F資深分析師Jerry Chen對記者稱。

　　他認為，強美元可能還有一段路要走?！半m然美元指數(shù)最近兩個月的表現(xiàn)處于一年多來最好，但其同比表現(xiàn)僅為5%，遠低于之前約9%至23%的變動幅度。在前三波美元指數(shù)反彈中，從低點到最高點的反彈幅度在24.1%至32%之間，而目前從低點反彈的幅度僅為7.1%。當然，一路上會有回調(diào)的機會，但如果之前的宏觀走勢重演，那么我們可能會看到美元指數(shù)突破112創(chuàng)新高。”他稱。

　　不過，各大機構(gòu)認為，如果美元繼續(xù)走強，也要考慮特朗普是否希望美元走強。雖然他的政策可能會使美元走強，但在他第一段任期內(nèi)曾明確表示，不喜歡美元走強。

　　近期，強勢美元和鮑威爾的“不急于降息”言論令美股失去了上漲動力，但不論是日線還是周線級別暫時都沒有出現(xiàn)明顯的反轉(zhuǎn)信號，當前階段可能只是適度的回調(diào)。英偉達將于11月20日公布最新業(yè)績，是會抵消降息放緩的不利影響還是加速美股回落，屆時將見分曉。